短久期二永债不香了？“资产荒”下 二永债投资或适度拉长久期

　　2023年，二永债收益率整体下行。而3月中旬以来，二永债的行情出现分化，短久期二永债利差走阔，3年、5年期中低等级二级资本债利差收窄。在“资产荒”难以明显缓解的情况下，短端向下修复之后长债有望接力修复。

　　图：二级资本债收益率走势

　　　　(资料来源：海通固收，财联社整理)

　　图：永续债收益率走势

　　　　(资料来源：海通固收，财联社整理)

　　总体上，二级资本债的利差在3月份延续回落，AA级债券利差回落的幅度较大。3月15日以来，二级资本债的利差表现有所分化，3年、5年期中低等级二级资本债利差小幅收窄，3年期AA+利差走阔，而1年期各等级二级资本债利差在3月15日以后悉数走阔。

　　永续债方面，3年和5年期中高等级利差在3月份回落，3年期AA级债券利差回落幅度最大。3月15日以来，3年期和5年期高等级永续债利差变化不大，中低等级5年期利差走阔、3年期利差收窄；而1年期各等级永续债利差也出现不同幅度的走阔。

　　图：二级资本债和永续债利差及变动幅度(BP)

　　　　(资料来源：海通固收，财联社整理)

　　海通固收认为，市场对金融监管强化的预期对二永债市场形成部分扰动，叠加供给放量以及前期短久期高等级利差已压缩至低位，3月后半月1年期二永债利差均明显走阔，AAA-和AA+走阔幅度均超10BP.3年期中低等级二永债利差则有所收窄，显示市场开始通过适当拉久期和信用下沉博取收益。

　　另外，根据中信固收的数据，3 月，二级资本债和永续债的月度换手率分别为18.7%和21.1%，分别较上月下降0.9pcts和3.4pcts.整体上，二永债换手率仍维持在较高水平。

　　图：二级资本债和永续债月度换手率

　　　　(资料来源：中信固收，财联社整理)

　　若分类型来看，城商行和农商行二级债利差保持修复趋势，但仍有较大修复空间。根据方正固收数据，以3月31日收盘统计，全国性、城商行和农商行二级债利差中位数历史分位分别为21%、93%和78%。全国性银行、城商行和农商行永续债利差中位数分别为39%、93%和60%。

　　图：不同类型银行二级资本债利差及历史分位情况(截至3月末)

　　　　(资料来源：方正固收，财联社整理)

　　图：不同类型银行永续债利差及历史分位情况(截至3月末)

　　　　(资料来源：方正固收，财联社整理)

　　天风固收分析，信用利差目前回落至2022年3-4月份的高度，如果资金利率和流动性无法打开空间，预计信用利差未来很难进一步压缩，考虑利率定价，未来二级资本工具仍然建议按照2019年以来的中枢位置参考定价。

　　海通固收认为，考虑到资产荒情况在二季度难以明显缓解，基本面修复放缓、开门红逐渐度过，政策保持稳定，短端利率向下修复之后长债利率有望接力修复，建议关注3-4年国股二永债的交易性机会。