房地产开发行业点评：城中城改造十五问

　　1.此轮城中村改造不同于上棚改：①定义不同；②土地性质不同（最大的区别）；③拆改涉及面积范围与过去棚改执行上的本质不同；④补偿方式和资金来源不同等。　　2.此轮城中村改造涉及多少城市：截至21 年末我国超大特大城市有19个。　　3.城中村改造模式有哪些：①拆后重建型；②不拆纯改型；③改增型；④基础设施调整型。　　4.城中村重建型改造模式有哪些：①杭州模式：政府主导、做地+收储、一二级分开；②深圳模式：市场主导，一二级联动；③广州模式：由“政府主导、村为主体，市场参与”转为做地和收储相分离；④上海模式：政府主导，重视对开发企业筛选与把关。　　5.19 个特大超大城市城中村改造规划：①不同城市在改造目标、模式上各有探索，地方政府自主权较大；②在实践层面，已有部分城市出台了较为详细的城中村改造规划，其中广州、上海、长沙等已出台十年的长周期目标。　　6.城中村改造影响几何：2019-2022 年我国城中村改造投资额均值为11634.7 亿元，2022 年投资额降速至6559.26 亿元。参考各城改造规模及规划描述，可以判断即使有配套资金加持，带来的更多也只有边际变化，其对于超大特大城市的价格拉动作用以及对周边三四线城市传导作用将会有限。　　7.城中村改造周期有多长：如今在建城中村批后实施周期平均已超过7年，特大城市一线城市除重点项目外，平均周期都超过10 年；随周期加长、村民临迁、融资成本不断推高，带来项目资金短缺推进困难。　　8.城中村改造能否快速提速：城中村改造没有停过，但前期降过速，现在政策引导更多在于提速。我们认为城中村改造有几大痛点、难点、拟解决问题难以简单通过政策指引、资金引导去压缩改造周期，城中村改造不是说提速就提速。　　9.城中村改造是否改变土地性质、改变建筑用途：城中村或因土地用途变更而涉及较为复杂的土地所有权变更问题，亦或是因原区位调整更新后既有建筑（危改）涉及更复杂的变更用途和变更容积率手续；且城中村改造并不必然以征收集体土地为前提，还涉及国有建设用地、既有建筑用途变更、容积率增容工作。　　10.城中村改造前期涉及哪些费用：①前期费用或包括基础数据调查费、项目实施改造方案编制费等；②拆迁费用或涉及临迁费、房屋拆运费用、房屋建筑成本补偿费、修缮费、迁建费等；③复建费用或涉及住宅、商场改造、建设费用、基础设施建设费用等。　　11.此轮城中村改造主要资金来源推测：城中村改造原本已有成熟资金对应体系，主导资金跟随主体/拆建模式走；本轮城中村改造政策在额外配套资金方面尚未明确，预期后续会有额外中长期配套资金去扶持。　　12.民间资本还能从何处去介入：大部分一二级不联动的城市，其一级基本上由地方城投主导，民间资本很难介入；一二级联动中能够介入的民间资本多为深耕多年的民企，而当前尚有余力去做增量的民营旧改房企所剩无几。　　13.“平急两用”理解：“平急两用”建设亦属于城市统筹发展的重要一环，有利于提升城市应急保障能力、强化人文居住环境，与城中村改造密不可分。　　14.城市更新引入REITs 的可能性有多少：从资产属性来看，城市更新作为复合型城市综合体涉及改造资产类别多元，部分底层资产属性已和当前试点范围重合，存在后续建造完成后与REITs 结合的探索空间。　　15.预计城中村改造关联政策后续方向：①地方维度的相关政策细节的调整；②具体金融口配套资金支持政策的落地；③在土地、融资等方面与鼓励社会资本参与形成更多共振；④在解决社会痛点上有更多路径的探索。　　涉及城中村改造的相关标的：城建发展、首开股份、京投发展、中华企业、上海临港、浦东金桥、光明地产、招商蛇口、天健集团、绿景中国地产、华润置地、沙河股份、招商蛇口、中国海外发展、万科、金地集团、越秀地产、保利发展、珠江股份。　　风险提示：政策落地不及预期；需求复苏不及预期；出险房企风险蔓延。

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