4.19超长债交易升温预示拐点么
固收 | 张伟
超长债交易升温预示拐点么——债市交易日记
今年以来超长债供给增加，4月以来超长债供给较去年小幅多增。1-4月超长债供给强于历史同期。今年1-4月，30年期以上国债累计发行量为1150亿元，同比增长350亿元，而2019-2022年同期发行规模分别为572亿元、827亿元、1350亿元和800亿元。30年期国债供给强于历史同期。因而并非供给减少，导致市场交易热度大幅提升，30年国债换手率冲高更多是应为需求提升。
公募基金代表的交易盘或许是近期博弈30年国债的主要机构。超长债的配置机构主要是保险机构，其次是公募和外资机构。保险负债久期长，是超长债的主要需求机构。在去年低基数的情况下，2023年1-2月保费收入增长了8.4%，较去年12月小幅提升3.8个百分点。弱于2019年和2021年同期的19.9%和12.4%的增长。保费冲“开门红”增长并不快。而且购买保险对于居民部门来说属于可选消费，3月以来经济恢复边际放缓，预计3月以来保费收入难以大幅增长。我们预计近期超长债交易热度提升主要是公募基金做多情绪升温，而短期博弈超长债。
虽然仅依靠一个指标判断债市进入拐点有点勉强。但是超长债成交热度快速提升，叠加杠杆率偏高、等级利差处于低位和债券估值处于偏高位置，这说明当下债市做多交易已经较为拥挤，债市下行阻力增加，短期震荡。而从历史经验来看，如果30Y国债换手率持续处于高位，则意味着债市变盘风险在积聚。
风险提示：货币宽松不及预期，信贷超预期，经济恢复超预期。
市场&中小盘 | 赵伟
一场争论说明了什么
我们的观点非常明确，“中字头”+“数字中国”的行情“双主线”不会因为TMT股的回落而改变，这是经济周期及国企改革所确定的，TMT股及中小市值股走弱，既与股价前期涨幅过高的获利回吐有关，也与4月中下旬年报及一季报集中披露，市场风险偏好降低有关，但TMT结构行情的内在逻辑并未改变，“魂”似“5.19”，“形”似2013，依旧是支撑TMT行情的内在动力，上升趋势不会因短调而改变，传统消费的股价上涨依旧是超跌反弹，股价内生动力不足也将制约反弹空间。
近期A股市场风险偏好的转变，在我们的预期之内，在4月底前，业绩的α占投资主导地位，成为资金的“避风港”，具有α+β的科技龙头及“中字头”股，将成为资金选择的品种，进可攻、退可守成为资金投资策略，但到了4月底及5月初，随着业绩的“利空出尽”，市场风险偏好将再度重升，TMT股及中小市值股将重新获得资金青睐。
本周一，大盘放量上行，不但突破了3342点压力，还回补了去年7月11日留下的向下跳空缺口，挑战3424点也将势在必行，引领大盘突破3424点压力的仍将是蓝筹股，资金主战场阶段性在沪市，若大盘能够放量站稳在3424点之上，虽其后走势还会步履艰难，但大盘向上的空间将打开。操作上，关注指数、注重个股，逢低关注“中字头”底部补涨股、金融、新能源、电力设备、生物医药、军工、TMT行业龙头股及“三低”股，回避无业绩的题材股、垃圾股及退市风险股。
风险提示：美联储超预期加息；国内经济复苏力度不及预期；海外金融风险再爆发。
核心推荐
科技&电子 | 吴文吉
北方华创：23Q1业绩超预期，受益国产替代市占率持续提升
4月14日，公司公告2023Q1业绩预告，2023Q1营收36-40亿元，同比+68.56%-87.29%；归母净利润5.6-6.2亿元，同比+171.24%-200.30%。
IC设备持续放量，23Q1业绩超预期。
22年营收147亿元，受益国产替代市占率持续提升。
22年扣非净利率14.3%，盈利能力仍有上修空间。
23年设备支出短期放缓但份额提升加速，长期4500亿+设备需求支撑板块持续高景气。
盈利预测：我们预计公司2022-2024年营业收入分别为147/201/245亿元，归母净利润分别为23.5/31.6/42.1亿元，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：下游扩产不及预期；产品研发不及预期；贸易争端影响上游供应链。
计算机 | 方闻千
创业慧康：信创、AI共振，新一轮成长有望启航
公司发布2022年年报，实现营收15.3亿元，同比下滑20%；实现归属于母公司所有者的净利润为0.43亿元，同比下滑90%；实现扣非归母净利润0.47亿元，同比下滑88%。
推进慧康云系列产品信创适配。2022年受疫情和宏观大环境影响，公司业绩出现下滑。分产品看，软件销售收入5.7亿元（-25.8%），技术服务收入6.3亿元（-13.8%），系统集成收入1.8亿元（-36.2%），各类型收入均呈现不同程度的下滑。2022年公司聚合支付、云护理、在线处方流转、商保等创新运营业务实现创收约1.65亿元。公司坚定推进慧康云战略，2022年发布了新一代基于微服务架构的医疗信息系统（Hi-HIS）。公司不断推进慧康云产品体系的信创适配相关工作，全面适配国产化基础软硬件的医院信息化项目在四川成功落地。
信创、AI带来行业新变化，新一轮成长周期有望启动。在AI方面，公司已发布了智能医疗服务、健康画像服务、大数据商业智能分析平台、医学影像大数据智能分析平台、健康风险评估平台等AI产品应用。未来公司将持续探索AIGC技术与公司现有系统的深度融合，“GPT+医疗”将会衍生出如智能问诊，医疗文书书写、医学影像解读等更丰富更智能的应用场景。展望2023年，除了后疫情时代的修复外，信创、AI将会为公司带来新的驱动力。
盈利预测与评级：预测23、24年营收分别为19.23、24.01亿元，归母净利分别为3.97、5.55亿元。给予“强烈推荐”评级。
风险提示：政策落地不及预期、回款不及预期、商誉减值风险。
食品 | 刘畅
燕京啤酒：经营效率优化路径明确，盈利能力有望持续提升
公司发布2022年报，全年实现营业收入132.02亿元，同比+10.38%；归母净利润3.52亿元，同比+54.51%；扣非后归母净利润2.72亿元，同比+58.32%。
4Q22公司实现营业收入18.80亿元，同比+19.36%；归母净利润-3.20亿元，同比减亏0.15亿元；扣非后归母净利润-3.58亿元，同比减亏0.15亿元。
U8引领结构优化，中高档收入占比持续提升。实现啤酒销量377万吨，同比+4.12%，其中U8销量39万吨，同比增长超50%，大单品的高速成长引领着品牌的年轻化，带动吨酒价同比提升4.56%至3231元/千升。分产品看，中高档/普通产品分别实现收入76.58/45.25亿元，同比分别+13.77%/+1.54%，结构持续优化，中高档产品收入占比提升2.69pct至62.86%。分渠道看，传统/KA/电商渠道分别实现收入114.71/4.73/2.39亿元，同比分别+7.72%/+19.87%/+65.98%，传统渠道稳健发展，线上线下全面布局。报告期内经销商动态优化，新增972个，减少1436个，2022年末经销商较年初减少464个至8273个。
经营效率提升带动费用率下降，子公司盈利能力持续改善。2022年公司实现毛利率37.44%，同比-1.00pct；销售/管理/研发/财务分别为12.37%/10.70%/1.79%/-1.16%，同比分别为-0.66pct/-1.32pct/+0.04pct/-0.17pct，管理费用大幅下降，主要系人员结构优化与运营效率提升，其中职工薪酬占营收比例下降0.87pct。净利率为4.16%，同比+1.71pct。
盈利预测与投资评级：预计公司2023-25年可实现归母净利润5.90/8.27/10.48亿元，同比分别+67%/+40%/+27%，当前市值对应23-25年PE分别为65x/46x/37x。看好大单品U8的势能，叠加明确的经营效率改善路径，公司吨酒价提升与管理费用压缩空间较大，在十四五“二次创业、复兴燕京”的发展规划下，盈利能力有较大弹性，维持“推荐”评级。
风险提示：经营效率改善不及预期、中高端产品推广不及预期、行业竞争加剧等。
食品 | 刘畅
天味食品：营收稳增业绩提速，盈利能力持续改善
公司发布2023年一季报。公司2023年Q1实现营收7.66亿元，同比+21.79%；实现归母净利润/扣非归母净利润1.28/1.19亿元，分别同比+27.74%/+21.61%。营收稳步增长，业绩有所提速。
我们预计公司23-25年可实现归母净利润4.53/5.81/6.90亿元，同比+32.56%/+28.27%/+18.82%，EPS为0.42/0.54/0.65元，对应当前股价PE分别为39X/30X/26X，维持 “强烈推荐”评级。
风险提示：疫情反复影响动销、食品安全风险、原材料价格大幅波动。
医药 | 唐爱金
九典制药：业绩延续高速增长态势，经皮给药技术平台正加速形成
1、事件：公司发布2022年年报，2022年实现营收23.26亿元（yoy+43%），实现归母净利润2.7亿元（yoy+32%），扣非归母净利润2.48亿元（yoy+38%），经营活动现金流净额达到2.69亿元（yoy+41%）。其中，2022Q4实现营收7.27亿元（yoy+46%），实现归母净利润0.61亿元（yoy+75%），扣非归母净利润0.47亿元（yoy+83%）。
2、洛索洛芬钠凝胶贴膏增长54%，原辅料药增速同样亮眼：在药品制剂业务方面，2022年公司药品制剂业务创收19.3亿元（yoy+42%），其中洛索洛芬钠凝胶贴膏创收13.03亿元（yoy+54%），口服制剂创收6.27亿元（yoy+23%）。在原料药方面，2022年原料药业务实现营收1.29亿元（yoy+68%），目前公司奥硝唑、盐酸左西替利嗪、磷酸盐等原料药占有国内大部分市场。在药用辅料药方面，公司药用辅料创收1.64亿元（yoy+47%），后续公司对药用辅料业务的定位是重点突破高技术难度辅料。
3、酮洛芬凝胶贴膏贡献新增量，经皮给药技术平台正加速形成：2023年3月3日公司酮洛芬凝胶贴膏获批上市，2022年洛索洛芬钠凝胶贴膏销售规模达13.03亿元，我们认为根据酮洛芬凝胶贴膏自身的产品属性，叠加公司在终端渠道的销售能力，后续酮洛芬仍有望成为过十亿级品种，因而酮洛芬凝胶贴膏未来2-3年的放量增长有望帮助公司在增速上实现平滑过渡。此外，2023年4月4日氟比洛芬贴剂获得临床试验批件，而氟比洛芬凝胶贴膏2021年在中国城市公立医院和实体药店的总销售额为17.95亿元，若后续公司的氟比洛芬贴剂上市，公司业绩有望继续加速。此外，2022年公司在研外用制剂产品超10个，经皮给药技术平台正加速形成。
4、盈利预测：我们预测公司2023-2025年收入分别达到30亿元、38.22亿元、47.76亿元，对应同比增长29%、27%、25%；归母净利润分别为3.57亿元、4.67亿元、6.15亿元，同比增长分别为32%、31%、32%。对应当前股价的2023-2025年PE估值分别为25倍、19倍、14倍。维持公司“强烈推荐”投资评级。
风险提示：集采降幅超预期、产品销售不及预期、凝胶贴膏临床壁垒消除风险、凝胶贴膏竞品陆续上市导致竞争加剧、产品研发进展不及预期。
医药 | 唐爱金
康恩贝：大品牌大品种工程再创佳绩，业务结构+经营管理仍在持续优化
1、事件：公司发布2022年年报，2022年实现营收60亿元（yoy-9%），实现归母净利润3.58亿元（yoy-82%），扣非归母净利润4.83亿元（yoy+205%），经营活动现金流净额达到11.55亿元（yoy+30%）。其中，2022Q4实现营收15.12亿元（yoy-9%），实现归母净利润1.29亿元（yoy-93%），扣非归母净利润0.4亿元（yoy+119%）。
2、中药大健康业务加速发展，管理优化已在报表端呈现：2022年公司营收端实现60亿元（yoy-9%），若按可比口径（指剔除珍视明公司出表因素后，下同）计算，营收端同比增长9%。从业务拆分上看，2022年非处方药业务营收为20.40亿元（可比口径yoy+8%），健康消费品业务营收为4.78亿元（可比口径yoy+25%），处方药业务营收为20.41亿元（可比口径yoy+8%），中药材饮片业务营收为5.36亿元（yoy+22.46%）。从管理优化角度上看，一方面公司持续聚焦中药大健康业务发展，2022年中药大健康业务营收为37.69亿元，按同比口径计算同比增速达25%，同时营收占比提升到62.82%（同比提升8个百分点）；另一方面公司持续探索营销模式创新变革，2022年销售费用率降至34.36%（同比下降4.77个百分点），公司扣非净利率达8.05%；此外，公司重视研发方面投入，2022年研发投入占营收比重为4.55%（同比提升1个百分点），2022年公司取得中药创新药黄蜀葵花总黄酮提取物及口腔贴片取得2个生产批件，是当年浙江省唯一获批上市的创新中药，研发投入提升为公司内生增长打下坚实基础。
3、盈利预测：我们预测公司2023-2025年收入分别达到70.26亿元、80.59亿元、92.47亿元，对应同比增长17%、15%、15%；归母净利润分别为7.29亿元、8.64亿元、10.33亿元，同比增长分别为103%、19%、20%。对应当前股价的2023-2025年PE估值分别为24倍、20倍、17倍。维持公司“强烈推荐”投资评级。
风险提示：中药材价格上涨超预期、产品终端市场竞争加剧、集采降价超预期、金融资产公允价值损失持续发生。
家电 | 孟昕
极米科技：新品快乐星球O3布局LCD市场，高性价比有望助力公司市占率提升
2023年4月17日，极米科技旗下子品牌Movin发布O3投影机，预售价1599元。
核心观点：新品O3印证高端LCD对低端DLP产品替代逻辑，高性价比有望助力公司市占率提升。
1）技术路线：本次新品O3采用LCD技术方案，标志着公司进军近年来市占率提升迅速的LCD市场。我们认为，本次新品的推出也印证了高端LCD对低端DLP产品的替代逻辑，未来LCD市场有望凭借高性价比，以及相较DLP方案不会受到上游芯片短缺影响的优势，实现市占率的持续提升。
2）性价比：快乐星球O3定价下探至1599元，实际亮度达400ANSI并且新增精准封闭光机的防尘方案，具备较高性价比。我们认为，新品在拓宽公司产品价格带的同时，或将实现以价换量的效果，凭借性价比优势助力低端市场潜在客群需求进一步释放，进而推动公司市场份额提升。
新品亮点：
1）显示效果：对比度达2500:1，亮度达400ANSI。
2）光机方面：采用LCD精准封闭式光机，更好实现防尘，有效延长产品寿命并防止尘斑。
3）音效方面：搭载JBL原装音响。
4）智能调整：自动校正、自动对焦、画面智能避障。
投资建议：行业端，随着疫情后国内经济复苏和消费需求改善，2023年智能投影市场有望保持快速增长趋势；公司端，公司作为行业龙头有望享受发展红利，同时再推性价比升级的新品O3布局LCD市场，有望助力公司市场份额进一步提升。我们预计，2022-2024年公司归母净利润分别为5.16/6.31/7.49亿元，对应EPS为7.37/9.01/10.71元，当前股价对应PE为27.84/22.77/19.17倍。维持“推荐”评级。
风险提示：市场竞争加剧、新品表现不及预期、国内外疫情反复等。