一个小赌怡情，安全边际十足的投资机会

　　文／青头

　　最近的股市一直被贸易战困扰，消息说打得成的时候，恒指可以一天跌760点。然后才隔了一天，消息又指某高官放风称，美国有望与中国签订停战协议，恒指又能两天急速反弹接近500点。事情变化如此之快，说不定随时有消息说两国谈不拢，又引发恒指大跌。

　　大家要谨记，股票跌的只是价格，而不是价值，大机会是跌出来的。

　　市场始终存在不少聪明投资者，例如：未来增长确定性较大的医药股每次回调幅度都较小。所以，我认为与其为了这些小回调而加仓，倒不如从其它角度入手，寻找其它机遇。

　　波动市中，安全边际非常重要，从财务角度考虑，足够安全边际的定义是一家公司的市值比手上的资产还要低，因此假设清盘时，股东能分到比市值还要多价值的资产。

　　其实，上市公司的市值低于净资产是常见的事，尤其对于持有物业较多的公司，但市值低于净现金却非常罕见，我也视为最安全的一类品种。

　　循着这思路，我就往以保守著称的香港上市公司入手，让我发现了彩星玩具（0869.HK）。

　　

　　来源：wind

　　一、获独家授权 - 横跨世代的玩具品牌「忍者神龟」

　　当然，如果彩星玩具是老千股，有再多现金也没有意思。对于熟悉彩星玩具的投资者来说，第一反应就会浮现出「忍者神龟」这个玩具品牌，这是公司最为人所熟知的地方。

　　彩星玩具成立于1966年，是一个逾50年历史的老牌香港本地企业，母公司是同样在香港上市的彩星集团（0635.HK），其持有彩星玩具50.18%股权。

　　彩星玩具由代工洋娃娃起家，后于1984年上市，成为香港第一家玩具上市公司，目前公司主要收入仍是玩具设计及分销。

　　1987年是彩星玩具的转折点，公司于当年获得独家代理权进行设计及销售「忍者神龟」的玩具，后来便展开了跟随忍者神龟表现的周期生涯。

　　顺带提一下忍者神龟，它的剧情就是围绕住在美国纽约市一条大街的地下管道里并且功夫高强的四只忍者神龟，为了保卫城市家园而与一帮坏蛋搏斗……

　　

　　来源：网络

　　忍者神龟于1984年在美国创立，逾30年来横跨多世代，1987年，首次登陆电视荧幕一直到1996年；2003年，重返全球电视屏幕一直到2009年；2012年，第三次返回银幕一直到2017年。迄今的忍者神龟已经历了三代，掀起过三轮热潮。

　　

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　　每一次热潮都带动了忍者神龟玩具的热销，与此同时带动了彩星玩具的销售收入。以2012年为例，忍者神龟电视剧事隔3年后重新回到观众的视野，使得公司同年的销售收入大幅增加逾7倍，并扭亏为盈，忍者神龟电影更于2014年上映，将人气推向新高潮。

　　在忍者神龟热潮周期下，公司的收入持续增长，更于2013年开始派息。虽然近年热潮开始减退，但公司仍逐年提高派息比率，2017年达到近128%，意味着派发的钱比全年赚的钱还多，公司称得上是很慷慨了。

　　

　　来源：Wind、王雅媛港股圈

　　同时，随着现金不断流入，公司手持的现金及现金等价物亦在不断累积，目前已达到10亿港元，跟公司市值相差无几。

　　我留意到，公司只有来自一家联营公司提供了约580万港元的贷款，而且公司并没有长期负债，流动负债亦都主要是已收按金、其他应付账项及应计费用等，截止2017年底流动负债约2.4亿港元，相比公司持10亿港元现金，意味着公司的财务非常健康。

　　

　　来源：Wind、王雅媛港股圈

　　

　　来源：公司、王雅媛港股圈

　　彩星玩具的审计师Grant Thornton为一家大型的会计师事务所，加上公司成立多年的历史及持有著名的玩具品牌，即使过去业绩发展不算太顺利，但也绝对跟老千股扯不上任何关系，可为何股价还沦落到如此田地，市值就快低于净现金了呢？

　　（1）缺乏新产品，导致收入下滑

　　在某程度上，可以说彩星玩具是一只周期股，虽然自2012年秋季至2017年冬季，忍者神龟已播映了五季，但玩具的热潮几乎每次都要靠电影带动。

　　由于2016年忍者神龟的电影续集未能承继2014年上映时的影响力，公司的销售亦因此受影响而下滑。

　　今年9月，忍者神龟将会有新的动画片，所以公司于2017年末减少现有的产品付运，以准备于2018年秋季推出的新系列，销售更是进一步下滑。公司2017年收入同比下跌24%至7.58亿港元；净利润为5,600万港元，腰斩一半。

　　另外，虽然公司去年开发了新的玩具品牌，「少年骇客Ben 10」、「战神金刚Voltron」及「Mysticons」，不过在电玩的竞争下，新玩具品牌突围已不容易，除了Ben 10在若干主要市场表现强劲外，Voltron及Mysticons表现都较逊色，目前并未能取代忍者神龟的地位，改变不了公司产品过度集中的问题。

　　公司旗下四个玩具品牌：

　　

　　来源：公司

　　（2）客户清盘

　　彩星玩具五大客户之一玩具反斗城（Toys"R"Us）于2017年9月正式于美国及加拿大申请破产保护，而美国和加拿大以外的全球其他255家特许加盟店及亚洲合资企业则不在此次申请破产保护之列。根据资料，公司前五名最大客户占公司2017年收入75%，而最大客户占25%。

　　

　　来源：公司

　　受到客户清盘及应收贸易账项减值的影响，公司股价难免会一直受压。

　　公司于2017年报中指出，玩具反斗城于呈请前的应收贸易账项，已于2017年底前结清，所以并无就该款项确认减值。另外，公司亦已购买保险，以减低呈请后应收贸易账项的风险。

　　理论上，玩具反斗城的破产不会做成公司任何严重的财务损失，但对于玩具界，玩具反斗城的离场无疑减少了一个重要的销售渠道，不过庆幸的是玩具反斗城的衰落并不是需求不济造成的，而是销售渠道的改变。美国地区仍有其他大型的玩具零售商如Walmart、Target或在线零售商Amazon等应能弥补玩具反斗城的留白。

　　（3）贸易战

　　美国是彩星玩具的最大市场，占2017年收入65.4%；欧洲占21.6%；美洲其它市场占6.5%；亚太区则占5.8%。

　　贸易战升温无疑令市场对涉及出口至美国的上市公司有所避讳，但事实是就算贸易战真的开打了，彩星玩具的出口玩具被征收税项，其影响亦不像其它产品那么大。

　　你要明白，品牌并没有完全的替代品，尤其是玩具，就好比下一次忍者神龟热潮来临时，小朋友就是想买忍者神龟，作为父母很难用蜘蛛侠或钢铁侠去取代。

　　除此之外，其实美国市场占比大的上市公司并没有一面倒向负面消息，早前美国政府通过了税改方案，美国企业联邦税率自2018年1月1日起由35%降低至21%。基于公司逾60%收入来自美国，相信这个减税措施能减轻贸易战征税的影响。

　　

　　来源：公司、王雅媛港股圈

　　重申一次，从财务的角度去看，没有其他方法比用现金更容易去衡量其安全边际。

　　彩星玩具在三大困扰下跌到目前市值只有10.3亿港元，与其持有的净现金量已相差无几。以目前的股价买入，你至少可以得到同等价值的现金，莫论其他资产、业务或壳价等等。

　　不过，投资这种公司都有一个死叉，就是公司把手上的现金胡乱用掉，不过根据其财报，公司只是少量投资于其他上市公司的证券，总市值才不到1,900万港元， 10亿港元现金还是挺安全的底线。

　　

　　来源：公司、王雅媛港股圈

　　去年，彩星玩具的家族传承到了第三代，第二代原主席陈俊豪退任，第三代儿子陈光强（30岁）获委任执行董事，公司迎来新的年轻一代。

　　同时，公司在2017年回购力度特别厉害，大股东持股比例更从2016年底49.41%升到目前50.18%。相信基于公司手持太多现金，在苦无出路之下，除了派息，回馈股东最直接的方法就是在市场上回购，而回购亦能有助稳定股价。

　　

　　来源：泓汇财经

　　不过，买入后，难道要等公司卖资产、卖业务、卖壳不成？倒是不用等这些虚无的事件出现，因为公司有望于2018、2019年再次迎来玩具强周期。

　　彩星玩具的主力产品忍者神龟预定于2018年9月进入第四代，新的动画片「Rise of the Teenage Mutant Ninja Turtles」再次登上电视银幕，以全新的形象面世，重新打造「忍者神龟」品牌。

　　

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　　彩星玩具已在开发全新系列产品，以配合新片集推出。除此之外，另一主力产品Ben 10会于2018年春季推出第二季动画电视片，届时公司亦会相继推出新产品。

　　新「忍者神龟」都是针对现在的00后或10后，从我的认知很难判断能不能再次成功。如果成功了，彩星玩具的玩具销售至少能维持一个周期，其于2012年开始的周期就维持了3年的增长。

　　

　　来源：网络

　　因此，在我看来，目前公司就像是一个看涨期权，但却不用付什么期权费用，损耗的时间又有利息可以弥补。作为小时候曾拥有忍者神龟玩具的我，对此早已垂涎三尺。

　　四、结论

　　彩星玩具最大的风险就是业务开始亏损或减少回购、停止派息。不过，忍者神龟能从1987年跨越几代人，证明其品牌有一定的独特性及吸引力。下半年又新的电视剧，加上其他品牌的辅助，业务产生亏损的可能性较低。

　　至于公司会否停止派息或减少回购？我不敢担保，但至少过往公司一直在提高派息比率及加大回购力度。如果第三代继承人上场一年便撕开脸，那也只好认输，可这个风险你投资任何一家公司都可能碰上。至少我认为彩星玩具会这样砸自己招牌的可能性比较低。

　　彩星玩具属于配置型的股票，可作为分散投资的用途，没啥好争议的。

　　从2018年开始，股市便开始动荡摇摆，今年2月及3月恒指波幅逾3,900点及2,000点，在动荡的股市里，不妨配置这类有足够安全边际，又大概率会出现盈利增长的股票。

　　实体玩具虽是古老的玩意儿，多年来被电子游戏打残，但它仍是无可替代的，难道你会希望你的孩子只玩手机不玩玩具吗？

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