【招银研究｜行业深度】环保行业之固废处理行业篇——“新三类”重绘固废处置行业肖像

时间：2023-01-14

　　■ 近年受疫情影响，全国产废规模实际不及预期。2020-2021年间城市平均固废产量受疫情影响或呈下降趋势，与此前预测趋势有小幅偏差，未来随着疫情影响的逐渐淡化产废特征或将重回预测逻辑轨道内。至2024年，我国城市平均固废产量或将重回800万吨/年规模。为更好地对市场进行分析，本篇报告将重新将固废分类为焚烧发电、减量填埋、资源回收三大类。

　　■ 垃圾焚烧市场的产能建设峰值已过，开始趋向饱和状态，未来三年或仅剩不到275亿元投资需求。2022-2025年内仅剩5.5万吨/日新增目标，对应或仅约81座焚烧厂新建需求，对应投资额仅剩约275亿元。运营市场或迎来爆发，至2025年全国市场总规模或将达到938亿元/年。退补新政直接影响的是竞争配置项目的经营，对于非竞项目不构成影响。虽然新政在一定程度上缓解了国家新能源补贴资金的压力，且对于小部分省份（如海南等）或将减轻其省补负担，但对于大多数省份而言或将意味着额外的财政压力。在新政施行初期中央可能会给予的额外补偿资金用于过渡。

　　■ 近年来固废减量无害化处理与资源利用子行业发展迅速。其中水泥窑协同处置子行业建设高峰期已过，或将很快迎来行业运营高峰期，期间或许出现明显的企业价格竞争情况，或对盈利水平造成影响；垃圾填埋子行业受政策压退影响，填埋产能建设市场未来或难见到规模化增长趋势，但成功获批的刚性填埋场或将成为固废处置行业内炙手可热的“战略资源”；锂电池回收子行业受上游新能源汽车高速发展影响或将迎来市场空间爆发期，至2028年全国市场投资需求或达66.8亿元；餐厨垃圾处理子行业或仍存在较大的市场空间，若未待建餐厨垃圾处置设备可覆盖总规模的50%，则或将有15.8亿元的待建产能规模；电镀污泥贵金属回收子行业属于重资产投资行业，且受上游原材料分布影响，区域属性较为明显，在判断企业的盈利能力及流动性水平时可以参考行业龙头情况。

　　■ 固废处置行业公司整体财务状况良好。营收利润层面，一般危废处置行业营收增速较快，但毛利率下滑也较明显，水泥窑协同处置行业营收增速回落，同时对应板块营业利润出现小幅负增长。垃圾焚烧发电行业的营业利润率与营收增速均维持在较高水平，这与此前的建设高峰期运营效益延期释放有关；流动性层面，行业整体流动性水平稳中有升，经营性现金流净额近年来也表现较好，其中水泥窑协同处置类行业指标由负转正，“造血能力”迅速增强；资产负债率层面，多领域杠杆维持不变，行业整体资产负债率相对较稳，行业整体发展健康。

　　正文

　　固废处理行业特征：缺口较大，政策趋严

　　固体废弃物是指人类在生产、消费、生活和其他活动中产生的固态或半固态的废弃物质（部分国家将高浓度溶液也归类为固废）。随着全国生态环保行业的快速发展，近几年固废处置行业也迎来了全面高速发展时期。纵观近3年来的政策变化，我们发现近年来政策环境整体呈现管理站位升高、引导精细分类、强调源头治理的特征。

　　在产废层面，2020-2021年间城市平均固废产量受疫情影响或呈下降趋势，与我们此前深度报告预测趋势出现小幅偏差，预测 2021-2024年随着疫情影响的逐渐淡化，产废特征或将重回我们此前深度报告预测的逻辑轨道内。至2024年，我国城市平均固废产量或将重回800万吨/年规模，其中生活垃圾占比或将达到25%。

　　为了更准确地分析行业未来发展趋势，甄别行业中的优秀子领域及优秀企业，本篇报告我们将不再按照《固废年报》中“工业固废、工业危废、医疗废物、生活垃圾”的四大类进行分类，而将按照废物处理方式，重新将固废分类为焚烧发电、减量填埋、资源回收三大类处置路径进行分析。

　　1.1 政策环境：站位升高、源头治理、精细分类

　　2019年6月，国务院常务会议审议通过《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》修订草案，固废治理的正规化、体系化、严格化时代自此展开。纵观近3年来的政策变化，我们总结出了如下特征：

　　1)?站位升高：从“无废城市”建设试点工作方案、到“清废2019”、危险废物专项治理工作，各类针对固废治理的政府行动的组织者多数为国务院部委层面，对于专项行动的监督效果明显强于地方政府层面的行动；

　　2)?精细分类：针对不同类型的固废采取不同的手段治理，除现行的危险废物全程封闭转运处置外，生活垃圾的精细化分类也为后端的焚烧发电、厨余堆肥、金属回收等子领域的发展提供了更好的环境；

　　3)?源头治理：政策中“治未病”的旋律愈发凸显，不但对各家产废企业的经营过程提出了更加细化的要求，甚至对日常消费品的包装层数及包装体积都提出了可量化的新标准。

　　图1：近三年固废处置行业环境概述

　　资料来源：政府官网，招商银行研究院

　　1.2 产废结构：至2024年生活垃圾占比固废总量或达25%

　　根据《固废年报》统计，2019年全国固废总产量约为16.61亿吨，同比上年产废减少8%。从整体趋势来看，2013-2019年全国整体固废产量整体呈先降后稳趋势，其中2013-2017年呈明显下降趋势，五年间年产下滑近40%；2017-2019年呈企稳窄幅波动趋势，但总量趋稳的情况下内部结构开始出现分化。

　　根据我们此前的预测，认为固废整体产量会呈现先降后升的趋势，与实际先降后平的趋势有一定偏差。造成这种偏差的原因或在于疫情冲击与所导致的固废产生增速不及预期，特别是生活垃圾的产生量不及预期。疫情对于生活垃圾产量的影响或许经历了先增后降的三段期变化：

　　1)?上升期：疫情发展初期，防疫方法与政策仍在探索之中，疫情传播严重的地区时有封锁管控举措，城镇居民开始有意识地增加物资采购囤积量，衍生出增量生活垃圾；

　　2)?稳定期：疫情发展中期，防疫方法与政策日趋成熟，物资供给不再是城镇居民恐慌的原因，但疫情背景下的居民消费习惯已经发生变化，大量的快递、外卖订单开始替代传统的线下购物与餐饮堂食，衍生出对应的包装垃圾增量，此前囤积的多余物资也在逐渐转变为生活垃圾增量；

　　3)?下降期：疫情发展后期，虽然疫情对居民消费习惯的改变依然存在，但受到城镇居民人均可支配收入增速的迅速回落，以及对未来收入不确定性的担忧，消费欲望或有所降低，作为消费衍生品的生活垃圾的产生增速也或将于此时回落。

　　图2：疫情对生活垃圾产量的影响或可划分为三段

　　资料来源：招商银行研究院

　　图3：疫情期间人均可支配收入增速锐减（%）

　　资料来源：Wind，招商银行研究院

　　在其他固废产量层面，疫情对于工业固废（一般工业固废与工业危废）的产生规模的冲击是毋庸置疑的，在疫情发展的前两年或将出现明显负增长；唯一受到疫情正向刺激产生的废物或为医疗废物，但该类型固废在总体产量中占比过低，难以对整体规模造成明显影响。

　　综合考虑，我们认为2020-2021年间城市平均固废产量或呈下降趋势，2021-2024年随着疫情影响的逐渐淡化，产废特征或将重回我们此前深度报告预测的逻辑轨道内。至2024年，我国城市平均固废产量或将重回800万吨/年规模，其中生活垃圾占比或将达到25%。

　　图4：城市平均固废产量结构预测（百万吨）

　　资料来源：生态环境部，招商银行研究院

　　图5：城市平均固废产量结构预测（增速）

　　资料来源：生态环境部，招商银行研究院

　　1.3 重划分类：减量填埋、焚烧发电、资源回收

　　在研究院的首篇固废处置行业深度报告中，我们采用了《固废年报》中“一般工业固体废物、工业危险废物、医疗废物、城市生活垃圾”的四类分法。但在现实情况中，各类废物与处置方式并非一一对应关系，工业固废可能与危废一同处置，也可能进入资源回收路径专门处置；而生活垃圾除流入焚烧发电企业外，厨余堆肥、资源回收甚至无害化填埋等路径也或成为其最终归宿。继续采用《固废年报》中的分类分析，不利于判断行业特征、经营情况及发展趋势。

　　图6：《固废年报》中对固体废弃物的分类

　　资料来源：生态环境部，招商银行研究院

　　为了更准确地分析行业未来发展趋势，甄别行业中的优秀子领域及优秀企业，我们将按照废物处理方式，重新将固废进行分类，即分别对应焚烧发电、减量填埋、资源回收三大类处置路径的固废。

　　1)?焚烧发电：垃圾焚烧即通过适当的热分解、燃烧、熔融等反应，使垃圾经过高温下的氧化进行减容，成为残渣或者熔融固体物质的过程。随着环保意识的进步，废物填埋逐渐被垃圾焚烧发电所取代，作为垃圾减量化、资源化、无害化处理的基础保障，焚烧发电在“十二五”至“十三五”期间得到了大力发展。至2020年，全国各省焚烧发电率已提升至45%，部分发达地区已提升至60%以上，增量逐渐放缓，新建项目向乡镇下沉。

　　2)?减量填埋：无害化传统处理方式主要有填埋处理，传统焚烧处理，堆肥处理三种，新兴工艺包括水泥窑协同处置、等离子体处置等。目前水泥窑协同处理因其成本优势以及“三免三减半”的优惠政策快速占据市场，代表企业有海螺创业。

　　3)?资源回收：我国固体废物处理方法正逐步从“填埋-焚烧-无害化-资源化”进行过渡，垃圾资源化是未来城市垃圾处理的重要方向，尤其对于中小城市或者县镇一级，采用垃圾资源化处理技术，是一个可行性更高的选择。目前从事资源化利用的企业较杂，如威立雅进行金属、锂电池的回收利用和污泥处理；飞南资源进行铜相关的回收利用；绿色动力开展电镀污泥回收业务等。

　　图7：固体废弃物按处置方式重新分类

　　资料来源：招商银行研究院

　　焚烧发电：建设向东部下沉，运营中西部放量

　　垃圾焚烧市场的产能建设峰值已过，开始趋向饱和状态。2021年全国新建焚烧厂数量62个，同比2019年减少了77个焚烧项目；新增产能5.35万吨/日，同比上年减少了9.25万吨/日。区域分布层面，目前新项目以华东华南地区为主，西部增量较少，且单项目规模下降，千吨级以下项目占比增加。

　　产能建设层面，2022-2025年内仅剩5.5万吨/日新增目标，对应或仅约81座焚烧厂新建需求，对应投资额仅剩约275亿元；建设高峰期已过，运营高峰期到来，至2025年全国垃圾市场总规模或将达到938亿元/年，相比2020年水平年化新增市场规模或达29.5亿元。

　　退补退坡直接影响的是竞争配置项目，对于建成较早的非竞项目将不构成影响。对于竞争配置项目而言，更大的产线规模与更强的发电效率，往往可以直接对应为更强的御寒能力水平。

　　而在受“央地分担”新政影响下的区域财政压力层面，虽然新政在一定程度上缓解了国家新能源补贴资金的压力，且对于小部分省份（如海南等）或将减轻其省补负担，但对于大多数省份而言或将意味着额外的财政压力。因此在新政施行初期，对于部分压力较大的省份，中央可能会给予的额外补偿资金用于过渡，来完备其省内的垃圾焚烧配套项目，而中后期的发展则或将完全交还给市场规则。

　　2.1 发展水平：对比发达国家，我国垃圾焚烧率已居于中位

　　尽管焚烧处理方法已经被全球多数发达国家所广泛采用，但通过对比数据发现，我国垃圾焚烧处理率经过2017-2020年的快速增长，至2020年已达55.8%，已经超过荷兰、德国、瑞典等经济发达国家。根据“十四五”规划目标，至2025年我国城镇垃圾焚烧率或将达到65%左右，这一水平或已超过大多数发达国家水平。

　　但此处值得注意的是，垃圾焚烧发电行业本身即是一把“双刃剑”：一方面可以将垃圾进行减量化处理甚至做到零填埋，有效缓解传统填埋产地不足的压力；但另一方面，焚烧也将大量仍有利用价值的物资付之一炬，仅作为电热能回收使用。这种回收手段虽然适用范围覆盖较广，但相应的也或可看做垃圾资源的“最低效率”回收模式。同时，大多数垃圾发电厂的经营周期长度达30年以上，这或意味着“绑架”了未来长达数十年内的垃圾回收技术路径，不利于新型资源回收技术的发展。

　　图8：“十三五”期间垃圾焚烧产能大幅增加

　　资料来源：前瞻产业研究院，招商银行研究院

　　图9：我国垃圾焚烧率对比发达国家可居前列

　　资料来源：前瞻产业研究院，招商银行研究院

　　图10：2019-2021新中标项目数量（个）

　　资料来源：政府采购网，招商银行研究院

　　图11：2019-2021新中标项目规模（吨/日）

　　资料来源：政府采购网，招商银行研究院

　　而从市场招投标情况中已经可以看出端倪。回顾历史市场数据可以很清晰地发现，自2020年起，全国垃圾焚烧厂新中标项目数量与规模均开始出现大幅回落现象。综上我们认为，当“十四五”目标中65%的焚烧率达成之后，未来焚烧产能的建设目标大概率会继续缩减，或不再会出现“十三五”期间大规模拓建焚烧产能的繁荣景象。

　　2.2 建设市场：“十四五”剩余新建市场需求或不足300亿元

　　截至2020年底，《“十三五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》中关于垃圾焚烧相关的要求已经基本达成：焚烧设施处理能力产能达到58万吨/日，焚烧处理率达45%，新建垃圾焚烧厂约254座。在“十四五”相关规划中，到2025年底全国城市生活垃圾资源化利用率进一步提升至60%左右；分类收运能力提升至70万吨/日左右，城镇焚烧处理能力提升至80万吨/日左右（其中城市焚烧处理能力52万吨/日左右）。

　　计算可知，“十四五”期间的新建焚烧产能目标约为22万吨/日；考虑到不断下沉的市场将会使单位产线规模明显下降，假设十四五期间单厂平均产能规模为“十三五”期间建设的平均产能规模的一半，则“十四五”期间对应的市场平均水平约324座焚烧厂。

　　图12：“十四五”新增产能需求明显减弱

　　资料来源：国务院官网，招商银行研究院

　　图13：我国垃圾焚烧处理量及焚烧率

　　资料来源：国务院官网，招商银行研究院

　　“十四五”期间22万吨/日的新增产能需求，对比“十三五”期间的34万吨/日明显减少，且仅在2021年就新建完成了16.5万吨/日，2022-2025年内仅剩5.5万吨/日新增目标，对应或仅约81座焚烧厂新建需求；若按单位产能建设成本50万元/吨/日计算，对应投资额约275亿元。

　　2.3?区域分布：产能分布不平衡，趋势向东部乡镇下沉

　　从新建项目的建设规模来看，2020年单个项目规模在1000吨/日的项目共41个，占比52%，2021年千吨级以下占比71%，上升了19个百分比；而1000-2000吨/日规模的项目大幅减少，从2019年占比39%减少到2021年占比仅21%。

　　单项目处理规模的缩减反映出新建项目逐步向县级乡镇下沉的趋势，2021年新建项目中，千吨级以下项目属于县或县级市的数量有35个，占千吨级总数的80%左右，千吨级以上项目属于地级市的占比超过90%。这一趋势也符合现阶段县级的经济水平。

　　图14：2019-2021各项目规模占比（%）

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院

　　图15：2021年各级城市项目规模占比（%）

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院

　　而从省域分布角度来看，2021年新建垃圾焚烧产能前五名分别是广东、河北、广西、湖南、湖北，其中广东省以19850吨/日的产能遥遥领先，西部地区青海、新疆、云南等地均只中标了一个项目，新建产能较落后于其他省份地区。

　　图16：2021年各省份新建项目规模（吨/日）

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院

　　2020和2019年新建产能前五名也主要集中在华东华中及华南一带，2020年前五名省份分别为湖南、河南、河北、江西、陕西；2019年前五名省份分别为河南、河北、辽宁、山东、江苏。2019-2021年共释放产能24.55万吨/日，河南、河北、广东以绝对优势领先于其他省份，西部地区多数省份新建产能较低，东西部地区总体差异较大。

　　图17：2019-2021年各省份累计新建项目规模（吨/日）

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院

　　新建产能的省域分布出现明显分化，我们认为有如下几个因素：

　　1)?人口：人口大省通常也是生活垃圾大省，通常对应的处置产能需求较高；

　　2)?电价：脱硫脱硝燃煤电价是垃圾发电厂营收的主要构成部分，也是唯一市场化的收入来源，电价较高的省份通常意味着对地方财政补贴的依赖较弱，地方政府也就更有动力新增产能建设；

　　3)?财政：与前一项的电价相呼应，财政水平较好的省份通常对于电价水平的敏感型也较弱，对于新增产能项目也较积极；

　　4)?竞品市场：在填埋场日益稀缺的今天，部分省份（如内蒙古等）仍存有大量未充分使用的老旧填埋场容量，其较低的处置价格或在短期内对当地焚烧产能对的新建造成影响。

　　综上所述，在区域经济结构不发生明显变化的前提下，我们判断未来垃圾焚烧填埋场的产能新增方向，或将重点发力于东部财政水平较好的省份所下属的下沉乡镇区域，其次是中部省份中电价相对较高的城市区域。

　　2.4 运营市场：2025年规模或达千亿，中西部增长迅速

　　假设至2025年全国东、西、中部地区的人口分布占比保持不变，则至2025年，东部地区人口数量或将达到6.64亿、中部地区或将达到3.65亿、西部地区或将达到3.84亿人。假设每一万人一年的生活垃圾产量为4500吨，同时按照“十四五”规划中东部焚烧比例达到70%、中西部达到65%估算，则可测算至2025年，全国垃圾焚烧总产能规模或将达到4.28亿吨，其中东部垃圾焚烧量约为2亿吨、中部为1.07亿吨、西部约为1.12亿吨。

　　图18：分区域垃圾发电收入预测（亿元/年）

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院测算

　　图19：分区域垃圾发电市场规模预测（亿元/年）

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院测算

　　综合考虑竞价上网后回落的并网费用，市场平均的市政垃圾处置费，以及不同规模产线的平均单吨垃圾发电效率，经计算可得出，2025年垃圾市场总规模或将达到938亿元/年（其中中部市场空间234亿元，西部市场空间245亿元）。从区域特征角度看，相比2020年水平，中部与西部区域的运营市场扩张迅速，年化新增市场规模或达29.5亿元。

　　2.5 退补新政解读①：央地分担补贴新政或将压力传导下沉

　　除市政垃圾处理费外，发电入网是垃圾焚烧发电行业的最主要营收来源之一，其费用主要有两部分组成：直接与电网集团进行结算的脱硫燃煤机组标杆上网电价、与依赖中央或地方政府的财政补贴。

　　为了鼓励企业推行垃圾焚烧项目，自2006年起我国就采取了一系列补贴政策，但随着焚烧发电项目的广泛开展，2021年我国开始实行焚烧发电新增项目的国补退坡，我们预计这一新政会对部分焚烧企业及地方政府造成一定的影响。

　　图20：2019-2021年各省份累计新建项目规模（吨/日）

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院

　　2020年财政部、发改委与能源局联合发布了《关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见》有关事项的补充通知，将垃圾发电项目的可享受国家补贴的小时数锁定为82500小时，超过部分（或自并网之日起满15年后所发电量）将不再享受中央财政补贴资金，但核发绿证准许参与绿证交易。补贴政策的量化规范标志着行业角色已经开始由补贴扶持型向市场竞争型转变。

　　图21：2020年生物质发电国补申报结果

　　资料来源：前瞻产业研究院，招商银行研究院

　　图22：生物质发电补贴三期过渡转变

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院整理

　　真正意义上的“退补”来自于《2021 年生物质发电项目建设工作方案》。根据方案规定：（1）对于非竞争配置项目，国补仍按照0.65 元结算；（2）对于竞争性项目，则适用国补新政；（3）补贴将采取“央地分担”模式。新政的解读可以分为两部分：

　　1)?利老空新：将建设较早已经投运的项目（2020年1月20日（含）以后当年全部机组建成并网但未纳入2020年补贴范围的项目、以及2020年底前开工且2021年底前全部机组建成并网的项目）定义为非竞争配置项目，退补新政并不对其造成影响；而将2021年以后新开工的项目定义为竞争配置项目，未来将成为参与竞价上网机制的主体。

　　2)?利西空东：西部和东北地区垃圾焚烧发电项目中央支持比例为60%；中部地区垃圾焚烧发电项目中央支持比例为40%；东部地区垃圾焚烧发电项目中央支持比例为20%。

　　2.6 国补退坡解读②：企业层面，大产线项目御寒能力更强

　　虽然2022年的竞价结果尚未公布，但参考上年少数企业参与竞价的结果来看，大概率会落在0.58-0.62元/千瓦时这一范围内，在竞价激烈情况下可能会低于0.55元/千瓦时这一水平。对于竞争配置项目而言，国补退坡意味着降低上网售电收入，在运营成本不变的情况下降低企业毛利。

　　图23：不同退补金额对同一企业经营的影响

　　资料来源：招商银行研究院测算

　　图24：相同退补金额对不同规模企业经营的影响

　　资料来源：招商银行研究院测算

　　假设某垃圾焚烧厂垃圾处理量为1000吨/日，配置2台500t/d机械炉排焚烧炉、2台余热锅炉及1台25MW凝汽式汽轮发电机组，项目总投资5亿元、运营周期20年，年运营280天，每吨生活垃圾折算上网电量为280kWh，垃圾处理费65元/吨估算收益，则可得出当国补退坡额度在0.01元/kWh、0.05元/kWh、0.1元/kWh时，毛利率降幅将分别为达到1.5%、3.8%、8.1%。由此可见，对于竞争配置项目而言，退补幅度一旦超过0.1元，对于毛利率的打击或将对部分企业造成沉重打击。

　　而在不同规模的企业之间，抵抗退补的能力也有较大差别。假某5家垃圾焚烧厂垃圾处理量分别为300、500、1000、1500、3000吨/日，由于更大的产能对应更大的产线，最终可以实现更高的发电效率，则假设该5厂的单吨垃圾发电量分别对应250、300、350、450、500千瓦时/吨；在其他假设条件根据上一段假设进行合理化修正（如单位建设成本、运营成本）的前提下，最终所获得的毛利率将分别为达到 -13.8%、0.1%、20.8%、37.7%、46%。由此可见，对于竞争配置项目而言，更大的产线规模与更强的发电效率，往往可以直接对应为更强的御寒能力水平。

　　2.7 国补退坡解读③：区域层面，不同省份境遇分化较大

　　根据前文“利西空东”的方式我们对全国各省的退补前收益组成、以及退补后地方财政压力变化情况，对全国个省份区域进行了分析。在2021年国补退坡政策实施前，企业发电收益按照标杆电价+省补0.1元/度+国补=0.65元/度核算，其中有7个省份国补金额超过了0.2元/度，宁夏、蒙西、甘肃更是超过了0.25元/度。

　　图25：退补前各省发电收益组成（元/kWh）

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院整理测算

　　在省补层面，假设2022年最终的竞价结果为0.6元/度，按照央地分担比例预估，或将有60%以上省份省级电价补贴金额超过0.1元/度。全国平均省级补贴金额超过0.12元/度，比退补政策前多出了0.02元/度。

　　在国补层面，根据前文中对市场规模的估算（总垃圾焚烧炉将达到4.28亿吨，其中东部垃圾焚烧量约为2亿吨、中部为1.07亿吨、西部约为1.12亿吨），至2025年我国东部产生1.66亿吨/日的新增产能、中部产生2.26亿吨/日的新增产能、西部产生2.37亿吨/日的新增产能，假设补贴金额保持0.2元/KWh，按照给定的央地分担比例，2025年东部区域省补金额达到2.7亿元/年、中部区域达到2.8亿元/年、西部区域达到1.9亿元/年；东部区域国补金额达到0.7亿元/年、中部区域达到1.8亿元/年、西部区域达到2.9亿元/年，每年总补贴金额为12.9亿元/年。

　　图26：退补后各省份省级补助增加金额（元/kWh）

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院整理测算

　　分析发现，央地分担新政或许并非对所有省份都增加了财政压力，对于部分燃煤电价较高的、且中央承担比例较高的区域，在央地分担政策下，或将在一定程度上降低其省补压力。涉及省份或将包括海南、广西、四川、重庆、辽宁、湖南、黑龙江、吉林与陕西等。以海南省为例，在央地分担新政落地的产经下，其省补压力或将从0.1元/度降低至0.068元/度。

　　虽然央地分担政策在一定程度上缓解了国家新能源补贴资金的压力，且对于小部分省份或将减轻其省补负担，但对于大多数省份而言或将意味着额外的财政压力。对此我们判断，在新政施行初期，对于部分压力较大的省份，中央可能会给予的额外补偿资金用于过渡，来完备其省内的垃圾焚烧配套项目，而中后期的发展则或将完全交还给市场规则。

　　减量&回收：预计成为未来强劲增长点

　　水泥窑协同处置子行业建设高峰期或已过去，未来一年总体或将对应投资需求或仅为1.25亿元，或将很快迎来行业运营高峰期，期间或许出现明显的企业价格竞争情况，或对盈利水平造成影响；

　　垃圾填埋子行业受政策压退影响，填埋产能建设市场未来或难见到规模化增长趋势，但成功获批的刚性填埋场由于其广谱性与稀缺性，则或将成为固废处置行业内炙手可热的“战略资源”；

　　锂电池回收子行业受上游新能源汽车高速发展影响或将迎来市场空间爆发期，至2028年全国锂电池再生利用市场规模或将达到83.5万吨，对应的新建产能投资需求或达66.8亿元；

　　餐厨垃圾处理子行业或仍存在较大的市场空间，2020年全国338个地级及以上城市的餐厨垃圾规模或达177.48亿吨，若未待建餐厨垃圾处置设备可覆盖总规模的50%，则将对应88.74亿吨/年的产能建设需求，或将有15.8亿元的待建产能规模；

　　电镀污泥贵金属回收子行业属于重资产投资行业，且受上游原材料分布影响，区域属性较为明显，在判断单一行业内企业的盈利能力及流动性水平时，可以参考经营情况相对稳定的龙头公司（如格林美、飞南资源等）作为参考。

　　3.1 减量处置：水泥窑协同处置产能扩张或已渐近尾声

　　截至2020年7月，全国水泥窑协同处置危废核准能力已达711万吨/年，涉及水泥生产线110条，已覆盖全国水泥生产线总数的6.5%。水泥窑协同处置是利用水泥生产中的高温焚烧环境，以一定比例将危险废物与水泥生产原料进行混合焚烧处理的过程，对危险废物的无害化处理的同时，大幅降低了尾渣的填埋需求，部分产线已经可以实现全流程闭环控制含飞灰在内的零填埋。对比传统处置方式，水泥窑协同处置具有明显成本、以及效率上的优势：

　　1)?建设周期短：相比于传统危废无害化处置项目建设期一般需要2-3年，水泥窑协同仅需要在原本的水泥窑上进行相应地拓建改造，通常8-10个月便可完工。

　　2)?运营成本低：由于水泥窑本身为碱性环境，在处理带酸性危废时无需再喷洒碱液；以及处置危废时产生的残渣和飞灰可直接作为水泥生产配料，无需交由填埋厂处置。

　　3)?项目规模大：危废传统焚烧设施单体规模大部分在1-3万吨/年，而水泥窑协同的产能规模普遍为500t/d，对应单体规模在10万吨/年左右，高出传统项目3-10倍。

　　图27：水泥窑协同处置量（万吨/年）

　　资料来源：生态环境部，招商银行研究院

　　图28：水泥窑协同占危废处置比例（%）

　　资料来源：生态环境部，招商银行研究院

　　近年来，水泥窑协同处置危废行业开始进入产能加速释放期。2017年水泥窑协同处置危险废物规模已达71万吨（占总危废11%）；2019年这一规模进一步提升至179万吨（占总危废20%）。至2020年，全国水泥窑协同处置量已达250万吨，基本与传统焚烧量持平；生产线覆盖全国27个省份，以基本实现全国全域性的需求覆盖。

　　根据市场调研情况了解，协同处置的产能规模，和所倚靠的水泥窑的水泥产能规模，一般按照5000t/d水泥窑协同处置危废能力约300t/d（处置固废或可放大一些，具体还需根据固废的种类及成分进行测算）。目前全国水泥总产能规模约为35亿吨/年，其中2016-2021年间全国水泥产量总规模约为23-24亿吨，据此可以测算出，我国水泥窑协同处置固废目前的天然规模上限或为2.1亿吨/年，过往六年的潜在可利用产能规模也约有1.38-1.44亿吨/年。可以发现，相比全国危废的总产量规模，水泥窑的容量供给远超需求，因此可以判断水泥窑规模或不会成为行业发展的供给瓶颈。

　　此处值得注意的是，水泥窑协同处理技术并不适用于全部类型危废。现存50大类危险废物种类中，水泥窑协同处理技术完全适用的种类约为19大类，而医疗废物、爆炸性废物、含汞废物及石棉废物等4大类危废由于其属性特征，完全不适用于水泥窑协同处理技术。除此之外还有27个大类废物被标注为“部分能处置，分析后判断，一定范围内能处置等其他情况”，该部分废物主要以重金属废物及有机化工类废物为主。

　　图29：水泥窑处置危险废物种类分析

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院整理

　　在实际市场中我们发现，水泥窑协同处置企业在完成了对19大类危废处置市场的吞食后，并没有为了追求产能利用率进一步上升，而针对27个或可处置大类进行大规模技术研发或市场宣传。造成这种现象的原因或有以下两点：

　　1)?其一在于，相比其他环保运营行业，水泥窑协同处置行业资产偏轻，毛利率较高（常年保持在70%以上水平，虽在疫情期间受价格因素影响有所回落，但整体水平仍处在固废处置乃至整个环保行业的第一梯队），企业经营者为了扩大不确定的经营规模而增加不确定的费用投入的动力较弱；

　　2)?其二在于，几乎所有水泥窑协同产能都可以用于一般固废处置。以某行业龙头公司为例，虽然其多数项目的危废产能利用率不到30%，但闲置产能中的80-90%已经被用来处理一般工业固废。虽然固废处置的单位收费价格层面远不及危废，但其对项目的整体扰动可以忽略不计，相关营收几乎不需要额外增加运营成本，更容易被项目运营管理人员所接受；

　　综上我们判断，未来水泥窑协同产能的增速或将主要受危废产量增速与处理适用范围占比。水泥窑协同处置此前的开疆扩土，主要吞食的对象是传统焚烧填埋法处理的危废市场中适用于水泥窑协同处置的19个大类市场。经过多年扩张，这部分市场格局的重塑已经基本完成。目前，行业内的企业间已经开始出现以价格竞争争夺市场现象，或意味着本轮市场扩张已经步入尾声。

　　假设未来水泥窑协同处置规模受覆盖率限制，长期与传统焚烧持平，未来5年市场增速或为5%，对应年新建产能需求约为12.5万吨；假设单位年产能建设投资为1000万元/吨，则未来一年总体或将对应投资需求或仅为1.25亿元。

　　未来在甄别行业内企业竞争力时，应重点关注：

　　1)?是否自有水泥窑产线，如没有，需关注窑的租赁价格及租赁协议期限，这一点将直接关系到企业未来的成本很把控能力；

　　2)?产能覆盖区域范围，以及区域内的竞争对手情况，包括但不限于其他水泥窑协同处置企业，传统焚烧填埋厂企业等；

　　3)?企业在手许可证的额度使用情况；

　　4)?末端飞灰处置技术、危废预处理技术等技术能力。

　　3.2?无害化处置：刚性填埋成本激增，未来或仅用于危废尾渣

　　填埋作为一种最传统的适用范围较广的固废处置方法，在合规条件下，从传统的生活垃圾到耦合后的危险废物都可采用填埋方式处置；且与焚烧处置相比，填埋封存不但是一种固废处置形式，也是一种资源储备形式，可以将当前技术无法利用、或利用效率较低的固废封存，待日后具备相应的利用技术后或可开场启用。

　　虽然具有上述优势，但固废大规模采用填埋处理的时代已经一去不返。“十四五”规划中明确提出“原则上地级及以上城市和具备焚烧处理能力或建设条件的县城，不再规划和新建原生垃圾填埋设施，现有生活垃圾填埋场剩余库容转为兜底保障填埋设施备用”。与此同时，国家发改委也在《城镇生活垃圾分类和处理设施补短板强弱项实施方案》中也提出“到2023年基本实现原生生活垃圾零填埋”。

　　若要分析理清为何一种传统的固废处置方法正在逐步退出历史舞台，同时判断未来固废填埋行业将何去何从，首先需要明确两种形式填埋场的差别，即柔性填埋场与刚性填埋场。

　　存量的老旧填埋场多为柔性填埋场，主要是指采用双人工复合衬层作为防渗层的填埋处置设施，以有机合成材料（常用HDPE）和黏土配合作为防渗构造。柔性填埋场的优点在于其造价偏低，技术相对成熟，操作简便；但同时其又具有多项劣势：

　　a)?对选址的地质条件要求较高；

　　b)?入场废物受限（且大部分废物需作预处理）；

　　c)?对建设质量和运行管理要求高；

　　d)?渗漏污染的发现/控制/修复难度均较大；

　　e)?后期费用（维护费用、修复费用、退役后管理费用等）高；

　　f)?回取利用困难。

　　图30：城市生活垃圾处理方式（万吨/年）

　　资料来源：国家统计局，招商银行研究院

　　图31：城市生活垃圾处理方式占比（%）

　　资料来源：国家统计局，招商银行研究院

　　在现实情况中，由于柔性填埋场建设规范性不足所导致的土壤严重污染事件屡见不鲜。受此影响，目前全国垃圾填埋场整体处于缩减阶段，部分大型填埋场也因为使用年限已久封场。2014-2020年间，城市生活垃圾的年均填埋率降幅已超过4%。

　　不同于传统柔性填埋场，刚性填埋场从形态上来看更类似一个“地下建筑群”。刚性填埋场是由钢筋混凝土结构、上覆防渗、防腐材料、遮雨雨棚等结构构成的若干个不超过250m3的独立对称的填埋单元构成的地下结构，其整体结构需要符合一定混凝土结构设计规范与防水标准。

　　与柔性填埋场相比，刚性填埋场的建设成本明显较高，且目前的配套规范仍有待进一步成熟，但其却在柔性填埋场的许多软肋弱势特征层面表现突出，包括：

　　a)?受选址地质条件限制较小；

　　b)?入场废物指标要求较小（预处理要求低）；

　　c)?建设难度和运行管理要求低；

　　d)?渗漏污染控制难度较小；

　　e)?后期管理难度较小；

　　f)?有利于回取利用。

　　综上不难发现，刚性填埋场相比柔性填埋场具有更好的保护作用，但相应的建设成本也会大幅增加。在调研过程中也可发现，虽然政策层面对于填埋场的限令已空前严厉，但其主要限制目标也主要集中于老旧的柔性填埋场，而部分省份的刚性填埋场仍有批准的新建产能。

　　图32：柔性填埋场工艺特征

　　资料来源：网络公开资料，招商银行研究院

　　图33：刚性填埋场工艺特征

　　资料来源：网络公开资料，招商银行研究院

　　对于刚性填埋场而言，真正改变其下游需求市场结构的是其高昂的建设成本。市场数据显示，部分省份的刚性填埋场建设成本已经超过1000元/m3，这一价格显然是传统生活垃圾与固体废弃物处置所不能接受的，甚至高于部分危险废物处置成本，未来适用的市场场景或将瞄准水泥窑等协同处置无法处理的危险废物的减量化处理后的尾渣填埋，或单价较高的经过无害化处置后的危险废物填埋。

　　总体来看，受政策压退影响，填埋产能建设市场未来或难见到规模化增长趋势，但成功获批的刚性填埋场由于其广谱性与稀缺性，则或将成为固废处置行业内炙手可热的“战略资源”。

　　3.3 资源回收①：锂电回收至2028年投资缺口或达66.8亿元

　　锂电池回收行业，是近年来兴起的固废资源回收新领域，通过破碎、分选、焙烧、溶解、结晶等工序，将废弃的锂电池中的锂、镍、钴、锰、铜、铁、铝等贵金属材料以及石墨等具有回收价值的材料，以金属成品、金属盐或其他形式的粉末型混合物的形式分离出来，作为电池原材料重新流通进入市场。产业链上游主体为主要为废旧动力锂电池供应商，中游主体为锂电池回收处理企业，下游主体为电池材料生产企业等。

　　图34：某企业磷酸铁锂电池回收路径

　　资料来源：企业官网公开资料，招商银行研究院

　　图35：某企业三元锂电池回收路径

　　资料来源：企业官网公开资料，招商银行研究院

　　受益于新能源汽车的飞速发展和动力电池需求量的增长，我国锂电池装机量逐年增加。2020年我国新能源汽车动力锂离子电池装机量累计为63.3GWh，同比增长1.8％，其中三元动力电池装机量39.7GWh，占总装机量的62.7％；磷酸铁锂动力电池装机量23.2GWh，占总装机量的36.7％。2021年我国新能源汽车动力锂离子电池装机量预计为150GWh。

　　动力电池的有效寿命为4-6年，2020年国内动力电池退役量约20万GWh，约15万吨，而根据行业数据预测，2025年动力电池退役量将达到约100万GWh，折合75万吨，2028年退役量或将达到157.5万吨。

　　市场调研情况显示，锂电池退役后用于梯次利用的比例占到电池退役量的80%（下游合作方主要包括：中国铁塔、通信基站、太阳能、市政路灯、便携式电源、小型电动设备或者低速电动车等），仅20%需要再生利用。

　　结合与比亚迪公司的调研分析，一般梯次利用的电池在使用2年后将有50%需要进行再生利用，若假设另外50%梯次利用电池在使用4年后也进行再生利用，则可推算至2028年，全国锂电池再生利用市场规模或将达到83.5万吨，且此后三年的市场也或将延续30%的高速增长水?平。若单位产能建设投资按8000万元/吨/年测算，则至2028年前对应的新建产能投资需求或达66.8亿元。

　　图36：某企业磷酸铁锂电池回收路径

　　资料来源：企业官网公开资料，招商银行研究院

　　图37：某企业三元锂电池回收路径

　　资料来源：企业官网公开资料，招商银行研究院

　　稳定的货源与可控的成本是锂电回收行业目前亟待解决的痛点问题。在过去的几十年内，伴随着汽车的报废，其车辆本身主体也在不断地向下层市场流动，许多在一线城市登记落户的一手汽车，最终的归宿往往是后线城镇甚至乡村。根据市场调研情况，目前这类情况也在最早一批报废的新能源汽车中上演。这也就为最终的车辆电池正规化、规模化、系统化回收带来了诸多问题。

　　为了解决这一痛点问题，目前市场上部分企业开始陆续与商务租车平台、梯次利用企业展开合作，来锁定部分稳定可控的货源；但对于整个新能源乘用车市场而言，仍有巨大的市场货源亟待开发。目前锂电池回收平台这一细分行业的龙头仍未出现，未来或有待各整车、电池厂、回收厂等相关企业入场、布局、整合、竞争、最终角逐出现。

　　3.4 资源回收②：厨余制沼市场待建产能规模或超10亿

　　餐厨垃圾是我国城市居民生活垃圾的最主要构成部分之一。虽然近年来随着垃圾分类的大范围推广，厨余粉碎设备开始陆续在城镇居民家中普及，或在一定程度上减少了餐厨垃圾的产量，但整体规模仍然较大。截至2020年，我国城市居民生活垃圾构成中，餐厨垃圾占比仍然超过38%。

　　堆肥处理和厌氧发酵是厨余垃圾资源化的常用手段。通过将厨余垃圾高温厌氧发酵，可以生成生物质燃油、商品沼气等副产品，而剩余的残渣，在含固率较高的前提下可以直接投入垃圾焚烧发电炉，与生活垃圾一同做焚烧发电处置。经调研发现，含固率20%的厨余垃圾，经过厌氧发酵制沼后，综合发电量约可达到50%含固率的混合垃圾焚烧发电的发电量的七成。部分规模较大的产线，甚至可以将多余的生物质油脂或商品沼气作为标准化商品进行市场化出售，赚取额外利润。

　　图38：城市生活垃圾构成比例

　　资料来源：生态环境部，招商银行研究院

　　图39：餐厨垃圾堆肥制沼协同垃圾焚烧流程示意

　　资料来源：招商银行研究院

　　但于此同时，厨余垃圾含固率的天然不确定性，也使得厨余垃圾资源化利用的标准化推广面临问题重重。根据市场统计，我国城市厨余垃圾含固率一般在5%-30%之间波动，变化幅度较大；厨余垃圾含固率的变化、处理工艺技术引起的固料转换率、酵料含固率、残渣含固率等各类复杂因素的变化，对最终形成的生物质油脂、沼气、残渣、沼液的产量影响也很大，不仅会给设备营运造成困扰，也使行业的标准化定价变得十分困难。

　　受行业特征影响，目前我国餐厨垃圾处置大多为垃圾焚烧发电厂协同处置，较少存在专门处置厨余废物的规模化企业；除少数规模化的产线可以生产生物质油脂、商品化沼气外，多数企业都选择将餐厨垃圾进行较简单的堆肥干化后一烧了之，既不利于焚烧发电厂本身的运营，也不符合生活垃圾最大化资源利用的宗旨。

　　图40：厨余垃圾厌氧发酵制沼数据

　　资料来源：招商银行研究院

　　综合来看，目前我国餐厨垃圾处理仍有较大的市场空间有待开拓。按2020年全国城市平均生活垃圾产量1.38亿吨，推算全国338个地级及以上城市的生活垃圾总量或达466.44亿吨，同时代入38.05%的餐厨垃圾比例，则对应规模可达177.48亿吨；若未待建餐厨垃圾处置设备可覆盖总规模的50%，则将对应88.74亿吨/年的产能建设需求。若按市场平均水平65万元/吨/日的产能建设投资，则或将有15.8亿元的待建产能规模。

　　3.5 资源回收③：电镀污泥回收行业区域与龙头集中性明显

　　电镀污泥贵金属回收行业，是将传统的冶金工艺运用于有色金属类危废处置利用行业的实践，能够将不同批次金属品位低、杂质含量不同的危险废物，配合含铜物料，在成本可控的前提下，实现铜金属的资源化利用（主产品为铜）；在技术日趋成熟的今天，除含铜产品外，金、银、钯、锡、镍、冰铜等金属也可在这一行业中实现资源化回收利用。

　　该行业产业链上游主体为原料供应企业，主要是金属电镀企业、电气电子制造商、金属废料供应商等，中游主体为贵金属（主要是铜）回收处理企业，下游主体为金属精加工企业等。

　　图41：某企业电镀污泥贵金属回收业务经营模式示意图

　　资料来源：企业官网公开资料，招商银行研究院

　　对于电镀污泥贵金属回收企业而言，其最终产品通常为铜板、金属盐等高度市场标准化的原材料，因此以锂电回收行业相似，影响电镀污泥贵金属回收企业市场核心竞争力的因素也通常将集中在是否拥有稳定的货源与可控的成本。因此对于电镀污泥回收企业而言，为了最大化的保证其回收货源的规模与稳定性，通常会向电子产品生产大省呈现较明显的区域集中特征。

　　以珠三角地区为例，作为传统电子产品生产大省，广东省服务线路板制造的电镀厂以及电子元器件加工厂数量多，因此产出危废以含有色金属危废为主。2017 年，广东省危废产出中HW22（含铜废物）、HW17（表面处理废物）产量占全省危废产出的比例接近50%。而飞南资源等电镀污泥回收领域的绝对龙头也正是在珠三角落地生根。

　　图42：2018 & 2019年广东省危险废物产生结构

　　资料来源：公开资料，招商银行研究院

　　电镀污泥贵金属回收属于重资产投资行业，目前如格林美、飞南资源等行业绝对龙头也已经出现；虽然对于全国市场情况目前仍然缺少具体数据，但在判断单一行业内企业的盈利能力及流动性水平时，可以参考经营情况相对稳定的龙头公司作为参考比较。

　　垃圾焚烧步入成熟期，看好危废处理未来发展

　　我们选取了27家固废行业上市公司，按业务类型划分为回收利用、垃圾焚烧、危废处理、水泥窑协同处置四个子领域，通过分析发现以下几个特点：

　　1)?一般危废处置行业营收增速较快，但毛利率下滑也较明显，但营业利润仍为行业领先水平。水泥窑协同处置行业营收增速回落，同时对应板块营业利润出现小幅负增长，或与其近年来市场价格竞争内耗相关。

　　2)?垃圾焚烧发电行业的营业利润率与营收增速均维持在较高水平，这与此前的建设高峰期运营效益延期释放有关；参考到焚烧发电行业整体高峰期的尾声或落幕于2021年，预测该领域的营收高水平增速或将延续至2023年；

　　3)?行业整体流动性水平稳中有升。固废处置类行业整体存货占比资产比例较低，流动比率与速动比率均表现较好；经营性现金流净额方面，近年来行业整体表现较好，特别是水泥窑协同处置类行业，随着产能建设高峰期逐渐向运营的高峰期转化，“造血能力”迅速增强；

　　4)?多领域杠杆维持不变。回收利用子领域仍处在探索发展期，杠杆率存在一些波动。除此之外，其余领域杠杆率稳定保持在60%左右，行业整体资产负债率相对较稳，行业整体发展健康。

　　4.1 营收&盈利：危废处理营收增速向好，垃圾焚烧平稳发展

　　从营收角度来看，2021年固废处理各子领域的营业收入都保持了较好的增长；而继续向前回溯来看，回收利用与危废处理行业受上游工业产业影响，2019年起受到了疫情的明显冲击，彼时出现了较大的增速下调，目前正在缓慢恢复期；垃圾焚烧所受影响相对较小，逻辑前文中已经分析，在此不做赘述；水泥窑协同处置行业或因为彼时仍处在行业增长期，因此或在一定程度上对冲掉了部分疫情冲击所造成的影响，整体呈现稳定正增长趋势。

　　图43：固废处理子领域营收增速（17-21）

　　资料来源：Wind，招商银行研究院

　　图44：固废子领域对应业务营收增速（17-21）

　　资料来源：Wind，招商银行研究院

　　从盈利水平角度来看，近年来垃圾焚烧子领域对应业务板块营收利润增速、企业经营的毛利率与净利率均保持稳定，垃圾焚烧子行业整体表现优异。

　　水泥窑协同处置行业在营收增速稳定小幅波动的情况下，过去两年对应板块的营业利润增速下滑较为严重，与之对应的企业毛利率与净利率下滑水平也较为明显，原因或在于前文分析中提到的行业步入中后期，企业间出现价格竞争所导致。

　　回收处理和危废处置子领域在2020-2021年增速有明显下滑趋势，主要是因为行业尚处在初期阶段，上市公司样本较少，而领域内两大领头企业启迪环境、金圆股份营业利润大幅下降，导致板块整体表现不佳。从企业层面来看，启迪环境营利下降主要因为对现有资产、项目的全面整合，以及计提资产减值所造成了利润损失；而金圆股份利润下滑主要因为其处理前期库存成本迅速增加。排除该两家企业因素后，固废回收利用与危废处理两个子领域营业利润都重新呈现正向的增长趋势，预计在行业日趋成熟的未来，两个子领域的盈利水平会继续呈现增长趋势。

　　图45：固废处理子领域营业利润增速（17-21）

　　资料来源：Wind，招商银行研究院

　　图46：调整后各子领域营业利润增速（17-21）

　　资料来源：Wind，招商银行研究院

　　图47：固废处理子领域毛利率（17-21）

　　资料来源：Wind，招商银行研究院

　　图48：调整后各子领域营业利润率（17-21）

　　资料来源：Wind，招商银行研究院

　　从盈利能力角度来看，随着行业步入成熟期，垃圾焚烧子领域的盈利能力始终保持平稳，其余三个子领域在2020年受到疫情冲击，毛利率都有一定程度的下降。上文提到，水泥窑协同处置受价格竞争影响导致定价不断降低，从而体现为毛利率与净利率均出现明显下滑。而在危废领域，排除启迪环境一家公司的影响后可以发现，危废处理始终处在营业利润率的第一梯队，仍为固废盈利能力之首。处于行业初期的回收利用子领域受初期成本因素限制，目前毛利率仍在承压，但净利率已经开始回暖，或说明行业发展也已日趋成熟，费用成本管理也开始步入正轨，未来或呈持续优化趋势。

　　4.2 流动性水平：行业整体稳定，水泥窑大量短期流动性

　　从短期流动性角度来看，固废处置行业整体流动性水平较为稳定，且呈现逐年优化趋势。四大领域的流动比率均处在0.8以上水平，短期流动性较好。由于固废处置行业本质上属于处置服务类行业，为给未来潜在市场流出充分空间，多数区域的产能建设规模往往会高于当地固废产生规模，因此较少存在积压留存待处理废物的情况，因此对应的存货占比也相对较低，行业速动比率也相对较高。

　　图49：固废处理各子领域流动比率（17-21）