敦和张志洲：关于新型冠状病毒疫情影响的相关观点

　　2020年2月15日，由中国发展研究基金会主办的博智宏观论坛线上专题研讨会通过网络平台顺利召开，主题为“疫情对经济影响的判断、短期对策和中长期改革”，敦和资产管理有限公司首席执行官张志洲参加并发言。

　　关于新型冠状病毒疫情影响的相关观点

　　对总体经济增长环境要做非常审慎和坏的准备。一方面，当前全球总债务杠杆水平远高于2003年SARS期间的水平，较多发达国家利率处在负值或极低水平，全球经济增长动力匮乏。另外，全球经济增速在2019年四季度已经滑落到2009年金融危机以来最低水平。考虑到2019年众多国家采取了货币宽松政策刺激经济，这些宽松政策的滞后效应有利于推动全球经济在2020年走出弱势周期性复苏。但是，进入2020年以来，全球经济指标体现的增长情况并不乐观。截至2月中旬最新高频数据，全球仅有三分之一的经济体GDP增速在5%以上，这一比例是过去十年中最低的。2018年初时，全球尚有70%左右经济体的GDP增速在2.5%以上。主要经济体中，目前仅有美国的GDP增速在其潜在增长率上。

　　企业复工复产的困难较大，要统筹考虑，不能各自为政。过去一周，较多地方政策采取措施推动和支持企业复工复产。但是，由于疫情形势仍不明朗，加之全国各地复工复产措施力度不同，尺度不一，导致企业很难有效复产。我们交流的较多企业表示目前有两大困难。第一，下游产品销售和上游原材料物流运输困难大，导致企业无法正常排产生产。即使能够运输，因为疫情管制等原因，物流成本大幅上升，涨幅甚至三倍以上。此外，由于各地疫情防控，仍有大量员工无法返回，或者返回后仍要居家隔离14天。多数复工企业实际能够上岗人数仅有四分之一到三分之一。第二，由于疫情前景不明朗，上下游企业普遍对应收账款和应付帐款采取保守审慎的财务策略。上述两个困难导致了复工企业的现金流由于成本刚性和收支困难继续恶化。较多企业表示，若再有一个月不能恢复正常生产和销售，从企业经营和财务账的角度看，将无法坚持当前这种维持性的复工。

　　后续稳定经济政策要以“让民生得以修养生息” 为核心，加大对受疫情冲击明显群体在教育医疗等领域的社会保障和托底。过去几年的连续冲击（2015年股灾，2016-2017年房地产居民加杠杆和互联网金融泡沫破灭等），对中低收入阶层购买力持续造成负面影响。叠加这些因素，本次疫情对居民就业和现金流带来的压力明显高于03年。尽管从GDP结构看，受疫情冲击明显交运、餐饮等行业占GDP比例是低于2003年的，但这些行业的就业人数占比却持续提高，已经从2004年的25%左右上升至2018年的35%。一方面，这些行业就业人数在私营和个体比例远高于非私营企业的比例。另一方面，私营和个体就业人数占全部城镇就业比例也持续提升，从2003年的30%提升至2018年接近60%。这两个因素共同导致这些易受疫情冲击行业就业占比大幅提升，也意味着本次疫情对就业和收入冲击将远大于非典时期。同时，居民部门债务与GDP的比例已经从2003年的不到15%上升至2019年的55%。我们此前测算过，每年还本付息支出占城镇居民可支配收入的比例（即DSR，偿债比例）也在持续上升，从2005年的5%上升至2019年的13%。总的来说，随着就业压力上升导致居民收入下降，居民部门现金流将面临更大压力。应对政策上，后续在稳定经济社会过程中，一定不能为了稳定经济增长而稳增长，必须要采取措施让民生得以修养生息，尤其是加大财政对教育和医疗等民生领域支出，托底受疫情冲击的广大弱势群体，降低百姓生活负担。弱势群体中，进城务工人员就业和收入受冲击明显，而他们的子女大量留守在农村和乡镇，建议国家财政资金支持留守儿童学前教育免费。

　　短期而言，在经济下行压力加大和居民收入受冲击时，更应防止由于疫情管制政策导致供给中断所带来的短期物价上涨，进而影响到社会稳定。若出现这种情况，会使得宏观调控稳增长政策受到极大掣肘，同时容易对社会弱势群体造成生活冲击，进而造成社会不稳定隐患。从生产和库存两个供给维度来看，一方面，自2018年以来的去库存周期基本进入尾声。另外，经历2015年以来供给侧改革后，目前包含主要工业品和农产品的全社会供需格局基本平衡，总体库存（社会库存和国家储备）也处在2011年以来的周期低位。2020年以来的疫情管制政策已经造成了供给中断和生产停顿。叠加上居民预防式购买，使得疫情过后，需求复苏时较易出现短期供给不足问题。为防止短期价格上涨冲击，应提前做好复工和加大供给预案，采取有利措施保障工业企业和农业部门尽快有序复工复产，加大储备物资投放平抑物价。

　　短期要防供给中断和低库存带来的物价上涨冲击，但中长期更要防止通缩预期和压力的形成。本次疫情防控过程涉及全社会参与，众多企业主动或被动受到影响。当前，全社会债务杠杆水平明显高于2003年SARS期间，而且社会居民部门和企业部门信心受到明显冲击。若没有果断有力的托底民生和稳定增长政策，很容易形成居民端自主减少消费支出，企业端控制或削减资本支出的预期和行为。这将在中长期形成通缩压力，进而对债务杠杆造成负面影响，持续拖累经济增长。为打破这个潜在风险，一方面，货币政策要对对供给端冲击造成的短期价格上涨保持克制。另外，要通过财政货币配合等宏观调控政策加大对补短板类基建项目，支撑全社会信用不收缩。在支撑全社会信用增长过程中，必须要坚持“房住不炒”原则，十分审慎的调整地产政策。民生压力加大时，若房价上涨，更容易形成社会不稳定压力。更为重要的是，要进一步加大财政对教育和医疗等民生领域及小微企业支持，托底民生和微观社会结构。最后，建议通过加大力度推动农民工城市化等与民生相关领域改革激发活力，提振信心，通过大力度改革防止通缩预期和循环形成。

　　责任编辑：梁斌 SF055