荣昌生物研究报告：开创国产ADC元年，从biotech走向biopharma

　　（报告出品方/作者：西部证券，吴天昊）

　　一、商业化元年启程到biopharma之路

　　1.1技术型创新药企业，多领域布局

　　荣昌生物的前身荣昌生物工程成立于 2008 年，是荣昌制药与房健民先生共同出资设立的 企业。荣昌生物是一家创新型生物制药企业，公司自成立以来一直在抗体药物偶联物 （ADC）、抗体融合蛋白、单抗及双抗等治疗性药物领域进行深入研究，为自身免疫疾病、 肿瘤疾病和眼科疾病等重大疾病领域提供创新治疗方案，弥补传统临床领域的不足。目前 公司拥有20余款生物药产品，10 余款生物创新药处于商业化、临床研究或 IND准备阶段； 进入临床试验阶段的产品有 7 种，可用于治疗 20 余种适应症，其中两款产品在 2021 年 获批上市，进入商业化阶段，剩余 5 种产品处于临床试验阶段。（报告来源：未来智库）

　　1.2科学家团队，高管多海外研发背景

　　公司董事长为王威东先生，CEO 为房健民博士。高管团队中房健民博士、何如意博士、 傅道田博士均有长期海外学习、研发工作或药政监管经验。其中房健民博士兼任首席科学 官，拥有 20 余年生物药研发经验，40 余项药物发明专利，康柏西普发明者，被卫健委（原 卫生部）聘为“重大新药创制”国家科技重大专项总体专家组专家。公司主要股东为有限合伙企业烟台荣达创投中心和 I-NOVA LIMITED，王威东先生为烟台 荣达执行事务合伙人，房健民博士为 I-NOVA 实际控制人，其余为公司战略投资者。公司 股权结构清晰。

　　1.3研发平台强大，专利壁垒深厚

　　公司在从事创新、有特色的生物药产品的发现、开发和商业化过程中，积累与搭建了三大 具备自主知识产权的核心技术平台，包括抗体和融合蛋白平台、抗体药物偶联物（ADC） 平台和双功能抗体平台。基于前述核心技术平台，公司可对创新生物药产品进行高效的前 期发现、分子筛选等研发工作。截止 2022 年 4 月，公司已开发了 20 余款候选生物药产 品，其中有 10 余款候选生物药产品处于商业化、临床研究或 IND 准备阶段，均为靶向 生物创新药。 目前，公司已获授权的核心技术平台相关专利共 65 项，其中包括 36 项抗体和融合蛋白 平台的相关专利、29 项抗体药物偶联物（ADC）平台的相关专利。

　　

　　二、开启中国ADC治疗先河—维迪西妥单抗

　　2.1ADC药物—靶向杀伤，新一代肿瘤药物递送解决方案

　　2.1.1ADC药物概述

　　ADC (Antibody drug conjugate)全称是抗体药物偶联物，是将单克隆抗体通过连接子 (linker)与小分子细胞毒药物共价偶联形成的复合物。ADC 药物分子包含抗体、linker、细 胞毒药物三个结构模块。抗体类型包括：鼠源或人源化抗体、抗体片段、双抗等；Linker 分为可裂解和不可裂解两种类型，可裂解 Linker 又分为对酸敏感、对蛋白酶敏感、或对谷 胱甘肽敏感三类；细胞毒药物包括 DNA 拓扑酶抑制剂、微管蛋白抑制剂等。

　　ADC 药物作用机制主要分为 5 个步骤：(1) ADC 药物与靶细胞表面抗原结合；(2)抗体偶联药物经历受体介导的内吞作用；(3)抗原-抗体-药物复合物进入溶酶体；(4)在酸性和富含 蛋白水解酶的环境中，抗原-抗体-药物复合物发生降解，使药物在细胞内释放；(5)细胞毒 性化合物在细胞内释放，导致细胞死亡。维迪西妥单抗为新一代 ADC 类药物，除了可以 通过经典的作用模式发挥药效外，还可在肿瘤微环境中释放毒素分子，细胞毒作用造成药 物膜通透性增加，使得毒素分子释放进入肿瘤细胞间质，从而发挥抗肿瘤作用，即 ADC 药物的旁观者杀伤效应。

　　ADC 概念最初是由 Paul Ehrlich 在 20 世纪初提出，早期概念验证阶段的主要技术问题 是靶抗原选择性不佳，药物免疫原性和寻找高细胞毒性的 Payload。自第一个 ADC 药物 Mylotarg 于 2000 年获批以来，ADC 技术发展迅速，靶向新靶点、更多癌肿、更新 Linker 和 Payload 的 ADC 药物不断上市，开启了肿瘤治疗新篇章。

　　2.1.2ADC药物市场格局

　　截至 2022 年 6 月，全球已上市 ADC 产品共 14 款，其中罗氏的恩美曲妥珠单抗（Kadcyla） 销售额最高，该产品与 2013 年上市，并于 2020 年进入中国，2021 年全球销售额 21.7 亿美元。目前国内已上市的 ADC 药物共 4 款，另有 2 款处于 BLA 阶段，1 款正在开展三期临床研 究。（报告来源：未来智库）

　　

　　为应对该产品可能造成的临床竞争威胁，RC48 主要有如下几方 面的优势：（1）利用更早上市的优势，抢先进入医保，提前开发进院，快速增加用药患者 数量，挤压其生存空间。（2）由于第一三共/阿斯利康的价格同盟保护机制，预计其在国 内的定价会偏高，RC48 可充分发挥其价格优势覆盖更多患者。（3）DS8201 在其既往研 究中报道了较高发生概率的 3 级以上不良反应，包括有致死风险的间质性肺病（ILD），可 能导致患者无法耐受而影响其上市后的推广。RC48 在不良反应发生率更低。

　　2.2维迪西妥单抗—RC48简介

　　维迪西妥单抗的抗体部分为靶向 HER2 的人源化 IgG1 单克隆抗体，连接子部分为 Mc-VC-PAB（一种可被组织蛋白酶剪切的连接子），荷载的细胞毒素为 MMAE（一种毒性 较强的微管蛋白抑制剂，其半最大抑制浓度（IC50）在亚纳摩尔级别）。

　　维迪西妥单抗具有以下核心优势： 结构设计优势：（1）维迪西妥单抗采用公司自主研发、筛选优化后的新型 HER2 单克隆抗 体，显示出对 HER2 靶点的更高亲和力。（2）公司采用优化后可酶切的连接子，基于“旁 观者杀伤效应”提高对肿瘤组织的整体杀灭效果，同时提高 ADC 药物的血液稳定性和安 全性。维迪西妥单抗的连接子肽键断裂依赖的溶酶体蛋白水解酶在血液中活性极低，而在 细胞内活性较高，使得该连接子在体循环期间维持较好的稳定性，从而确保维迪西妥单抗 的细胞毒素在血液中不释放、被肿瘤细胞内吞且连接子被细胞内溶酶体裂解之后才释放， 达到在肿瘤部位精准释放的效果、降低全身性副作用。

　　生产优势：公司通过自主研发，目前已突破了维迪西妥单抗从抗体制备、连接子和细胞毒 素结合、偶联工艺及制剂优化、药理研究、质量评价到规模化生产等环节的技术瓶颈，积 累了 ADC 药物从研发源头直到商业化生产的全部关键技术。公司目前的 ADC 药物生产能力完全满足临床试验用药及当前产业化的需求，形成了较高的技术壁垒。

　　

　　2.3首个胃癌HER2-ADC药物，开创胃癌ADC元年

　　胃癌具有较高的发病率及死亡率。根据国家癌症中心数据，在我国胃癌发病率排第三位。 近年来，随着全球老龄化加剧、年轻患者的诊断发病率的不断提升，全球及中国胃癌患者 基数预计将持续增长。根据弗若斯特沙利文报告，预计到 2025 年全球新胃癌患者发病总 数将达到 125.6 万，其中中国约 54.6 万例。 我国胃癌患者诊断时的早期患者占比仅约 20%，大多数患者诊断时已是进展期胃癌，总体 5 年生存率不足 50%，药物治疗是治疗的主要手段。在胃癌患者中有 24%的 HER2 低表 达患者，目前晚期转移性胃癌患者及 HER2 低表达患者的治疗仍存在较大未满足临床需求， 需进一步研发新型靶向生物药物。根据弗若斯特沙利文报告，2020 年，中国胃癌药物市 场规模达到 43 亿美元，预计于 2025 年将增至 79 亿美元，复合年增长率为 12.8%。

　　根据《2020 版 CSCO 胃癌诊疗指南》（以下简称“中国胃癌诊疗指南”），目前针对胃癌 的药物治疗主要包括化疗药物和分子靶向药物。首个获批用于胃癌的 HER2 靶向大分子药 物为曲妥珠单抗，与标准化疗（顺铂+氟尿嘧啶）比较，曲妥珠单抗联合化疗可使总生存 期延长（13.8 个月 vs 11.2 个月，P=0.0046），晚期胃癌的总生存期也首次突破 1 年，显示出 HER2 靶向生物药在晚期胃癌治疗中的巨大潜力。然而曲妥珠单抗要求患者 HER2 阳性/高表达，胃癌患者中仅有约 22%的 HER2 高表达转移性肿瘤患者，而约 24%的 HER2 低表达胃癌患者仍缺乏有效治疗药物。

　　荣昌生物的维迪西妥单抗（RC48）在胃癌上的关键注册临床为 C008 研究，纳入了 127 名既往接受过≥2 线治疗的晚期转移性未按患者，包括 HER2 高表达与中低表达（IHC 2+ 或 3+）。主要观察重点为 ORR，次要终点包括 DOR, DCR, TTP, PFS, OS 和不良事件。 试验达到重点，ORR 为 23.9%。2021 年 5 月 9 日 NMPA 附条件批准 RC48 上市。目前，针对胃癌的 HER2 靶向药物还有多款在研，包括 ADC 药物、单抗和双抗，其中已 有 1 款药物处于 BLA 状态，2 款药物处于关键Ⅱ/Ⅲ期。

　　

　　晚期尿路上皮癌治疗方式包括化疗、免疫治疗、抗体偶联药物、成纤维细胞生长因子受体 （FGFR）抑制剂等多种治疗组合。目前免疫联合化疗用药、ADC 联合 PD-1 单抗等多种 方案在临床试验中显示出良好疗效。各线具体治疗方案指南推荐如下。目前现有治疗方案 一线治疗 ORR 均不超过 50%，二线治疗均不超过 30%，缺乏更加有效的临床解决方案。RC48 在尿路上皮癌上的关键临床试验为 C005 研究，纳入 HER2 阳性的既往≥1 线经治晚 期尿路上皮癌患者，主要重点为 ORR。试验达到主要终点，ORR 为 51.2%，PFS 和 OS 期分别为 6.9 个月和 13.9 个月，大大提高了二线治疗的肿瘤缓解率，该结果在 2019 年 ASCO 上发表。

　　2.5布局乳腺癌HER2低表达和肝转移细分领域，进度领先

　　乳腺癌是发病率排名世界第二的癌症，也是严重威胁全球女性健康的第一大恶性肿瘤。根 据全国肿瘤登记中心及国家统计局的数据，乳腺癌为中国女性中最常见的癌症类型，同时 为中国发病率第五高的癌症。根据弗若斯特沙利文报告， 2020 年中国乳腺癌新发病例 33.16 万例，预计到 2025 年将达到 35.56 万例。2020 年 1 月，Kadcyla 获国家药品监督 管理局批准，成为中国首款抗体药物偶联物产品。中国 HER2+乳腺癌 ADC 药物市场规模 预计将从 2020 年的 1 亿元人民币增至 2025 年的 75 亿元人民币，2020 年至 2025 年复 合年增长率为 158.6%。（报告来源：未来智库）

　　乳腺癌治疗药品主要包括化疗药、雌激素受体调节剂、小分子靶向药和生物药。生物药方 面，HER2 靶点是目前最常见的乳腺癌治疗药物，包括曲妥珠单抗及帕妥珠单抗， HER2-ADC 方面已上市的药物为罗氏 2020 年获批的恩美曲妥珠单抗。RC48 目前三期临 床已接近尾声。 乳腺癌是一种由多个分子亚型共同决定的癌症，其中较常用的分型包含 ER、PR、HER2 状态几个生物标记物。HER2 表型中低表达分型约占新发病例的 50%，这类患者目前面临 为满足的临床需求：目前已上市的 HER2 靶向疗法均是对 HER2 高表达水平的乳腺癌患 者，而对低表达患者目前国内尚无安全有效的治疗方案可供选择。

　　

　　2.6销售预测

　　除以上三个癌肿外，RC48 还在妇科肿瘤、胆道癌、NSCLC、黑色素瘤等癌肿上正在开展 注册临床，目前处于临床二期阶段。假设上述适应症将于 2026 年上市，开始预估销售， 并参照 IQVIA Institute 统计的肿瘤领域各期临床试验成功率，给予 44%的风险系数调整。 维迪西妥单抗目前售价为 3800 元/支，用法用量为每 2 周一次，按体表面积给药，约为 2 支剂量。维迪西妥 2021 年纳入医保，按合约期 2 年一次谈判，假设 2023 年末降价至 3200 元/支，并纳入 UC 和 BC 适应症，此后按每年降价 5%预估。 我们认为维迪西妥在 2022-2024 年营收分别为 5.31/10.01/14.13 亿元，并在 2029 年达到 销售峰值 28.71 亿元。

　　三、涉足自身免疫蓝海市场—泰他西普

　　3.1泰他西普-RC18简介

　　泰它西普（泰爱?）是全球首款、同类首创（first-in-class）双靶点治疗 SLE 的生物新药。 泰它西普是一种 TACI-Fc 融合蛋白，由人跨膜激活剂及钙调亲环素配体相互作用因子 (TACI)受体的胞外域以及人免疫球蛋白 G(IgG)的可结晶片段(Fc) 域构成。泰它西普可基 于 TACI 受体对 BLyS 和 APRIL 两种配体的高亲和力，阻止 BLyS 和 APRIL 与它们的细胞 膜受体（TACI，BCMA，BAFF-R）之间的相互作用，从而阻断 BLyS 和 APRIL 对 B 淋巴 细胞增生和 T 淋巴细胞成熟的促进作用，从而降低机体自身免疫反应。 基于泰它西普用于治疗 SLE 在中国 IIb 期注册性临床试验的良好疗效及安全性数据，该药 于 2021 年 3 月在中国获附条件批准上市，上市后 III 期临床试验的患者的招募已完成。

　　在 RC18 的 2b 期注册临床试验中，共纳入 249 名中重度 SLE 患者，随机分为 3 个治疗组 和 1 个对照组，每周皮下注射一次持续治疗 48 周，主要研究终点为 48 周到达 SLE 应答 指数 4（SRI-4）的患者比例。次要终点包括治疗后泼尼松剂量降低比例，血清免疫球蛋 白、相关抗体补体较基线的变化等。根据实验结果，RC18 可显著提高 SRI-4 应答患者比 例，并降低相关免疫学指标。在非头对头研究的对比中，效果优于贝利尤单抗。

　　

　　3.2系统性红斑狼疮（SLE）突出重围，成功获批

　　系统性红斑狼疮（SLE）是一种慢性系统性自身免疫疾病，以全身多系统多脏器受累、反 复的复发与缓解、体内存在大量自身抗体为主要临床特点，目前尚无根治的治疗方法。根 据 Rheumatology 期刊中数据，目前全中国大陆地区 SLE 患病率约为 30~70/10 万，且不 断上升，中国 SLE 的患者数量已由 2016 年的 100.21 增加至 2020 年的 104 万人，预计 2025 年将达到 108 万人。 此前我国 SLE 传统治疗药物主要包括 3 大类药物，分别是以糖皮质激素为代表的激素类， 以甲氨蝶呤、硫唑嘌呤为代表的免疫抑制剂，以羟氯喹为代表的抗疟药。然而，这些传统 治疗药物存在较严重的不良反应，临床较为局限，SLE 患者迫切需要毒副作用小且更为 安全有效的药物。

　　3.3拓展适应症：类风湿关节炎&视神经脊髓炎已进入三期

　　3.3.1类风湿关节炎（RA）

　　类风湿关节炎是一种以侵蚀性关节炎为主要临床表现的慢性进行性自身免疫病，以关节滑 膜炎为主要特征，多为对称性的关节炎，随着病程的延长，患者残疾及功能受限发生率升 高。根据弗若斯特沙利文报告，2020 年全球 RA 发病人数为 3980 万人，中国约 600 万人。 目前类风湿关节炎无法完全治愈，仅能通过治疗进行缓解，并需长期治疗。近年来随着众 多生物药及生物类似药的上市，RA 患者使用生物制剂治疗从原来的不足 1%提升到 20% 左右。

　　根据药物类别，类风湿关节炎药物市场可细分为糖皮质激素、非甾体类抗炎药（NSAID）、 改善病情的抗风湿药物（DMARDs）等。DMARDs 可分为三类：传统合成 DMARDs （csDMARDs）、生物制剂 DMARDs（bDMARDs）及靶向合成 DMARDs（tsDMARDs）。 尽管目前在国内外 RA 临床治疗指南中，均推荐以甲氨蝶呤为代表的 csDMARD 作为 RA 治疗的标准，但对于 csDMARD 不能控制的患者，与 bDMARD 或 tsDMARD 的联用则显 得尤为重要。RC18 治疗 RA 目前正处于Ⅲ期注册性临床试验，截至 2021 年 7 月，已招募了 391 名患 者（计划入组 480 人），预计 2024 年获批上市。根据已公布的 2b 期临床结果，RC18 前 13 周每周一次（QW）随后 12 周每两周使用一次（Q2W）相比对照组可显著提高 ACR20 缓解率。

　　

　　3.3.2视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD）

　　视神经脊髓炎谱系疾病(NMOSD)是一种中枢神经系统炎性脱髓鞘疾病，具有高复发、高 致残性等特点，该疾病多发于女性。根据弗若斯特沙利文报告，2020 年，中国视神经脊 髓炎谱系疾病患者人群约 4.89 万人，预计 2025 年我国视神经脊髓炎谱系疾病患者人群将 达到 5.12 万人；预计 2030 年 NMOSD 领域治疗药物的中国市场规模将增长至 3.67 亿美 元，患者人数约 5.26 万人。该病已于 2018 年 5 月被纳入国家头一批 121 种罕见病目录。 目前在国内，治疗该疾病的生物药主要有 2 款，分别为罗氏的特利珠单抗(Satralizumab)， 该药已于 2021 年 5 月在中国获得上市批准，成为中国头个 NMOSD 治疗药物；2022 年 3 月 11 日，伊奈利珠单抗注射液获批上市。该药为翰森制药引进的头款创新生物药，用于 “抗水通道蛋白 4(AQP4)抗体阳性的视神经脊髓炎谱系疾病(NMOSD)成人患者”的治疗。

　　3.4销售预测

　　在海外层面，RC18 的上市前前期临床工作仍由荣昌生物推进，SLE 美国三期研究 2022 年 3 月底在美国启动，估计 22Q3 首例患者入组，预计 2025 年美国上市。由于目前公司 尚没有确定海外销售合作方，美国销售收入暂时计入 RC18 营收并给予相同毛利率和费用 率进行估计。贝利尤单抗单抗美国价格为 612 美元/支，年治疗费用约为 20000 美元，考 虑 RC18 双靶点带来的疗效优势，假设其美国价格为 32900 美元/年。 泰他西普 818.8 元/支，80mg/支，160mg 每周一次，2022 年 1 月纳入国家医保支付，假 设后续医保降价幅度为每年 5%。RC18 平均 DOT 在 4 个月左右，假设患者平均用药支数 为 32 支。目前处于二期阶段的研究包括 IgA 肾病、干燥综合征、多发性硬化症、重症肌无力假设适应症上市时间为 2026-2027 年，假设后续适应症对应的用药患者数占 RC18 的比例到 2029 年提升至 10%。

　　四、后续研发管线充足，肿瘤自免眼科多点开花

　　4.1国产双靶进度最快，糖网病me better药物RC28 RC28

　　为荣昌生物自研 VEGF/FGF 双靶点融合蛋白，玻璃体腔内注射，主要用于湿性老 年黄斑病变等眼科血管增生性疾病。部分眼科疾病，如湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）、 糖尿病黄斑水肿（DME）和糖尿病性视网膜病变（DR）发病机制为新生血管进入视网膜 黄斑区导致血液渗入，进而导致进行性视力丧失或失明。RC28 竞争性抑制 VEGF 和 FGF 与受体结合，抑制血管新生，阻断上述过程，达到治疗目的。目前 RC28 在 DR、DME、wAMD 三个适应症上均有临床布局，其中进度最快的是 DME 适应症，截至 2022 年 5 月已经进入二期，假设后续申报过程顺利，预计 2023 年 H1 可启 动三期临床，2025 年获批上市。

　　

　　目前国内获批 DME/wAMD 的生物药有 3 款，分别为雷珠单抗、阿柏西普及康柏西普，均 为 VEGF 单靶点。由于 VEGF 血管新生信号通路下游存在与 FGF 的 crosstalk，疾病容易 产生 FGF 下游激活产生的耐药，RC28 同时抑制 VEGF 和 FGF，从机制来说可延长耐药 时间。目前已上市的 3 款生物药均已被纳入国家医保，在研产品中，除荣昌生物的 RC28 外，还有罗氏的双抗 faricimab、诺华的布西珠单抗和泰康生物的 MW02。

　　4.1.1糖尿病性黄斑水肿

　　糖尿病黄斑水肿是一种视网膜黄斑中心凹液体积聚的疾病，是糖尿病患者常见的微血管并 发症。随着糖尿病患病率的逐年上升，中国糖尿病黄斑水肿发病人数也持续增长。根据弗 若斯特沙利文报告，到 2025 年，DME 患者将增长至 789 万人。随着新型疗法的不断推 出、生物药渗透率的提高及 DME 患者数量的增加，预计 DME 药物市场也将快速增长， 2020 年中国 DME 抗 VEGF 市场规模为 6 亿元，预计到 2025 年增长至 54 亿元，CAGR 为 55.1%。（报告来源：未来智库）

　　4.1.2湿性老年黄斑变性

　　随着全球人口老龄化的加剧、电子产品使用的增加，中国及美国湿性老年性黄斑变性患者 人数预计将保持稳定增长。根据弗若斯特沙利文报告，美国的湿性老年性黄斑变性患者人 数到 2025 年将达到 197.29 万，到 2030 年将达到 207.73 万。在中国，湿性老年性黄 斑变性预计到2025 年将增长至 432 万例，2020 年至 2025 年的复合年增长率为2.8%。受新型疗法的不断推出、生物药物渗透率的提高以及湿性老年性黄斑变性患者基数增长的 推动，中国湿性老年性黄斑变性抗 VEGF 药物市场预计 2025 年达到 56 亿元人民币， 2020 年至 2025 年的复合年增长率为 25.2%，至 2030 年进一步增长至80 亿元人民币。

　　

　　4.1.3销售预测

　　截至 2022 年 6 月，目前国内有 3 款生物药批准用于 wAMD 和 DME，均为 VEGF 靶向药 物。参照阿柏西普及康柏西普治疗周期，初始 3 个月每月一次，之后按需，假设 RC28 上 市后单患治疗量为 4 支，价格为 4000 元/支，并在次年降价 25%后纳入医保，假设之后 价格按每年下降 5%计算。 考虑到目前糖尿病相关眼病知晓率、检出率均较低，假设 RC28 上市时初始渗透率为 0.03%-0.1%，随着医生和药企逐步的患者教育，渗透率峰值提升至 1%。 根据假设，我们预计 RC28 于 2030 年达到销售峰值 3.38 亿元（风险调整后），基于 Informa Pharma Intelligence 对眼科药品各期临床试验成功率的统计，我们给予风险调整系数为 46.6%。

　　4.2 RC48中美同步推进，多癌肿前线拓展

　　除已获批的 2 个适应症外，RC48 后续还有多个单药/Combo 方案正在进行中，其中乳腺 癌适应症进度最快，已进入三期。另有妇科肿瘤、胆道癌、NSCLC、黑色素瘤正在二期 阶段。已上市的适应症中，HER2 低表达/不表达的 UC、联合 PD1 一线治疗 MIBC 和 UC 也正在进行中，后续将继续扩大 RC48 的应用范围。在联合方面，目前与 RC48 组合的 PD1 为君实生物的特瑞普利单抗，在研发费用上，君实生物提供免费实验用药，其他费用 由荣昌费用支付。 海外方面，荣昌生物 2021 年将除亚洲外的商业化权益授权美国 Seagen 公司，并与当年 10 月获得首付款 2 亿美元，根据协议，荣昌生物将获得最高 24 亿美元的里程碑付款及 10%左右的销售分成。目前 RC48 在美国的 UC、BC 两个癌肿已进展到三期阶段。

　　4.3 RC18后续多个自免适应症加速推进中

　　扩大 SLE 相关覆盖：Q2 确定性 3 期数据读出后，可能 BLA 申报；2022H2 SLE 儿童及 红斑狼疮肾病研究开展；IgA 肾病、干燥综合症，预计 2022H2 进入 3 期；RA 国内注册 性 3 期 2022 年底完成；MG 2 期研究报告预计月底读出；SLE 美国 3 期不久将首例入组， 预计 1.5-2 年后一阶段中期分析；IgA 肾病美国 2 期今年预计有中期数据。

　　

　　4.4肿瘤自免眼科三驾马车，多款产品处于一期

　　4.4.1肿瘤领域

　　RC118 是公司第四款进入临床研究的 ADC 药物，靶向 Claudin18.2 阳性局部晚期不 可切除或转移性恶性实体瘤。它由重组人源化抗 Claudin18.2 单抗和小分子微管抑制 剂单甲基澳瑞他汀 E（MMAE）（该毒素 IE50 在纳摩尔级），通过可被组蛋白酶剪切 的连接子（Linker）偶联而成，具有优化的药物-抗体比率。2021 年 7 月通过澳洲伦 理委员会许可，目前一期临床已启动，截至 2021 年 12 月，已完成第一剂量组的测试。中国方面，2021 年 9 月通过一期研究 IND 许可，目前正在开展一期临床。 RC138, RC148, RC158 为双功能抗体，目前正在开展单药用于实体瘤的多项临床前 研究。 RC168, RC178, RC188 为新型 ADC 药物，目前正在开展单药用于实体瘤的多项临 床前研究。 RC198 为新型融合蛋白，目前正在开展单药用于实体瘤的多项临床前研究。

　　4.4.2眼科领域

　　RC208 是一种新型纳米抗体，目前正在开展治疗眼科疾病的多项临床前研究。 RC218, RC228 是新型双功能抗体，目前正在开展治疗眼科疾病的多项临床前研究。

　　五、商业化顺利推进，产能&渠道两端保障

　　5.1商业化顺利推进

　　公司从 2021 年开始组建商业化团队，2021 年 3 月，泰它西普（RC18）在中国附条件获 批，4 月开始推广销售该产品。目前，公司分别建设了自身免疫和肿瘤领域两支独立的商 业化团队。截至 2021 年 12 月，自身免疫事业部已拥有员工 132 人，覆盖了中国 31 个省 份的 445 家医院；肿瘤事业部拥有员工 180 人，覆盖了中国 29 个省份的 374 家医院。按 照公司目前的商业化进度，到年底商业化团队人员数量和医院覆盖数量还将进一步大幅增 加。（报告来源：未来智库）

　　5.2产能五年规划逐步落地，生产成本进一步降低

　　在规模化生产方面，公司已建立符合全球 GMP 标准的生产体系，包括一次性袋式生物反 应器在内的细胞培养、纯化、制剂及罐装等生产车间及配套设施。公司于 2021 年完成了 初步的产能扩建，大分子药物产能由原 1.2 万升一次性生物反应器增加至 3.6 万升。公司 正在规划与建设新的生产设施，并计划在 2025 年末将原液总产能扩大至 86,000 升。

　　

　　六、盈利预测

　　1、公司创新药营收不断增长，维迪西妥单抗，泰它西普放量速度达预期，预计维迪西妥 在 2022-2024 年营收分别为 5.31/10.01/14.13 亿元；预计泰它西普 2022-2024 年销售收 入分别为 3.53/6.91/14.39 亿元。

　　2、毛利率假设：根据公司 2021 年及 2022Q1 毛利率情况，考虑公司正在自建产能，后 期生产成本逐步下降，假设公司 2022-2024 年毛利率分别 60%/72%/74%，之后稳定在 80%。

　　3、费用率假设：预计公司 2022-2024 年管理费用率分别为 8%/6%/6%；财务费用分别为 1.62/1.68/2.42 亿元；考虑公司销售规模，及原研药商业化特点，预计销售费用 2022 年 为 5 亿元，2023-2024 每年 20%递增；考虑公司目前在研项目推进情况，假设研发费用 2022 年为 12.3 亿元，2023-2024 每年 10%递增。

　　基于以上药品经营营收、毛利率及费用率假设，我们预计 2022-2024 年营收分别为 8.84/16.92/28.52 亿元，归母净利润-12.82/-9.47/-4.13 亿元。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

　　精选报告来源：【未来智库】